“519”是中国股市的最大受益者陈旧的符号

“519”是中国股市的最大受益者陈旧的符号

――近10年，中国股市悄然发生了质的变化。

董登新⊙（教授），武汉科技大学金融证券研究所所长

1999年5月，正当世界牛市继续创下历史新高时，中国股市却反其道而行之，再次试图试探1000点的底部。

5月19日，

1999年，沪深股市在著名的“五一九”市场爆发。同一天

，

中国股市高开，一路凯旋，收盘一条光头赤脚长白线，上证综指单日暴涨4.64%，上交所单日成交额从此前的20亿元飙升至42亿元。

“5.19”行情持续32个交易日，上证指数从1047点飙升至1756点，即大盘一个月内暴涨78%！本月最高日成交额突破400亿元，是“5・19”成交额的10倍！这是中国投资者和股票评论家一直在谈论、不忍忘记的“5・19”行情。

十年后的今天，不少媒体采访了笔者：“五一九”十周年意味着什么？是牛市，还是熊市？笔者回答说：“5・19”是一个古老的符号，它只代表中国股市过去的一段历史和一幕――政策性市场，涨跌大涨，炒作猖獗。今天，我们回首过去，可以重温中国股市的过去，反思中国股市的现在股权分置改革后多久可以全流通 大小非解禁，展望中国股市的未来。

十年前：中国股市规模小，技术落后

1990年，中国股市开盘谨慎。为了保持国有经济主体的地位，一方面不允许国有大型企业上市，作为“试点”或“试点”，一大批集体所有制企业和中小型国有企业率先改制上市，成为我国股市的最大受益者。正因如此，中国股市已经成为一个标准的“口袋股”市场，或者说是一个“公有”的中小板。另一方面，即使在集体所有制企业和中小型国有企业上市后，国有股和公司股也不允许上市流通。因此，自中国股市成立以来，“股权分割”成为中国股市摆脱不了的魔咒。

由于国有股和企业股不能上市流通，这使得我国“袖珍”股市场更加口袋，流通股占全市的比例不到30%，流通股只有几百万或千万多只个股比比皆是。因此，在实行“T+0”和无限价制度的那些年里，经常有股票每天涨幅高达300%，当然也有日涨高达300%的股票。这可能是风险和回报之间的匹配！

由于国有股和公司股不能上市流通，这

使得中国股市从一开始就失去了应有的“资源配置”或“资产重组”功能，大量国有股、企业股无法上市流通，其滋生的较大风险是“国有资产长期沉淀或不必要的流失”，事实上，这一重大制度缺陷可能反过来削弱国有经济的实力和地位。这显然适得其反。

此外，没有限价制度和实施“T+0”交易制度的年份是极其精彩的投机岁月。一笔钱一天可以买卖N次，笔者清楚地记得这一幕：只需要在开盘时输入买入价，交易结束后立即输入非常有利可图的卖出价，就可以安心上班了，说不定几秒钟就能成交， 也许当你在下午收盘前回头看时，它可能已经被交易了。如果你做得不对，你可以抓住一只在同一天上涨多达100%的股票！这就是当时中国股市的真实面貌。

不幸的是，当时的市场信息

非常落后，因为当时没有互联网，委托和交易只能在证券公司大厅的电脑和电话上操作，所以在股市交易时间内，股东只能呆在证券公司狭窄的交易大厅里，眼睛都粘在屏幕上， 午休和午休在证券公司附近完成，因为这是了解股票实时行情的唯一途径。每次牛市，整个大厅都挤满了人。投资者大多依靠基于感觉的“八卦”或“纯赌博”。除了少数提供股票市场交易信息的证券报纸、股票收音机和BB机外，投资者无法从其他来源了解股票市场。

更糟糕的是，交易系统停机时有发生，例如，早上刚开始交易，经纪人的市场屏幕上会突然出现以下文字：“由于订单被阻止，交易中断了一刻钟”。

1995年1月1日，中国股市取消“T+0”交易机制，开始实行“T+1”交易制度，一个月内，上证综指从651点跌至524点。1996年12月16日，实行限价制度，提前发出通知后3天内，上证综指连续三天暴跌，十天内，上证指数从1258点跌至855点。

（2）过去十年：中国股市结构性质悄然改变

1998年，国务院首次确立“我国国有企业改革的目标是建立现代企业制度”。说白了，所有国企都要改制上市，靠着股市的力量解开国企单一信贷融资的“死结”。1998年是典型的“灾年”：这一年，中国大部分地区爆发了百年未曾有的洪涝;也是今年，国企和国有银行是“兄弟连连”的一年，也是最艰难的一年。这一年，1/3的国企亏损，1/3的国企亏损，1/3的国企微利;与此同时，中国建筑业和农业四大国有银行遭遇史上最严重的批评，国际媒体认为，中国建筑业和农业四大国有银行的不良贷款率可能高达50%，技术上已经破产。

1998年底以来，一大批国有企业，特别是大型国有企业，

超大型、超级航母型国有企业，纷纷登陆A股和H股市场，成功开启了10年来“国有企业改制上市”的大程。

从1998年到2008年，近十年来，各行各业的大型国有企业基本完成了重组上市的大进程。从钢铁到石化，从有色金属到航空汽车，从煤炭水泥到电力电信，从银行保险到证券，几乎所有大型国有企业都进行了全面改制上市。作为国民经济的主体，大型国有企业的改制上市，直接改变了我国股市的总供给和结构，随着股市容量的扩大，特别是大量大盘股的上市，为我国股市平稳健康发展提供了重要基石， 这不仅有利于解决我国“袖珍”股市暴跌问题，也更有利于发挥“股市作为经济晴雨表”的功能。不可

否认，国企改制上市的十年，不仅激活了中国股市的巨大潜力，提高了中国股市的社会地位，也重新激活了中国国有企业的巨大活力，通过上市融资分散了单一信贷融资的风险， 同时大幅降低资产负债率，让国有企业焕然一新。

特别值得一提的是，2005年5月开始的“股权分改”（俗称“股改”）具有深刻而巨大的市场意义：通过股本全流通，通过“大小非股份”禁令的解除，可以释放巨大的兑换能量股权分置改革后多久可以全流通 大小非解禁，扩大市场供给，恢复市场的真实定价机制， 重新激活市场资源配置的普及。因此，股权的充分流通意味着中国股市的“市场化”迈出了最关键的一步，既能遏制过度投机，化解高市盈率泡沫，又有助于提高上市公司“资产重组”或“资源配置”的市场效率，激活国有资产和法人资产。

（3）全流通：中国股市未来发展路径

在股本充分流通的时代，中国股市仍将面临两个重要问题：一是市场化和法制改革;二是国际化改革。

（1）中国股票市场化改革的目标：构建多层次证券市场，恢复真实的市场定价机制。股票市场的市场化非常重要，主要包括IPO的市场化和退市的市场化。这种“一进一出”是股市健康的两个关键环节。守住大门，通过市场化运作，让真正优质的企业能够无障碍地合规上市;守住退市闸门，建立配套的场外市场，让垃圾股“慢”退市，提高退市效率。

（2）中国股市法制改革的目标：依法治城，治理市场多于拯救市场;完善法制，大力提升监管层面的监管水平和工作效率，严厉打击操纵股市、内幕交易和信息诈骗，切实维护“公平、公正、公开”的正常市场秩序。

（3）中国股市国际化改革的目标：国际化有利于解决中国股市投资不足、投机过度的市场问题。中国股票市场国际化改革的主要内容包括取消人民币完全可兑换下的资本管制;合并A股、B股和H股;外国企业和投资者可以“引进”中国股市，中国企业和公民可以“走出去”进入国外股市。

结语：希望“全流通时代”，日益开放的中国股市走出“政策行情”的恶性循环，“急涨暴跌”成为历史记忆。一个健康稳定的大国，股市必在世界强国之列崛起！

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