美联储缩表解读：什么是缩表 为什么缩表 如何缩表 有何影响

　　银行信息港6月23日讯 北京时间6月15日，美联储宣布加息25个基点，联邦基金利率从0.75%-1%，调升到1%-1.25%，这也是美联储今年内的第二次加息。与此同时，美联储主席耶伦还明确释放出缩表信号。加息已无悬念，缩表又是什么?在美国最新经济数据不够漂亮的情况下，耶伦为何现在提出要“相对较快”地缩表?美联储加息和缩表将对中国和世界产生怎样的影响?央广《王冠红人馆》财经报告为您深度解析美联储加息与缩表的那些事儿。

　　一、聚焦--年内第二次加息，美联储要“相对较快”启动缩表

　　北京时间6月15日凌晨2点，美联储宣布加息25基点，联邦基金利率从0.75%-1%调升到1%-1.25%。毫无悬念，美联储加息如期而至，这也是年内美联储第二次加息。

　　美联储主席耶伦在新闻发布会表示：加息体现出美国经济取得进展。一旦时机合适，美联储将正常化资产负债表。而正常化资产负债表，则意味着美联储要准备开始缩表了。

　　(6月15日，在美国首都华盛顿，美联储主席耶伦在新闻发布会上讲话)

　　在美联储主席耶伦表示可能“相对较快”地启动缩表程序后，几家银行预计美联储可能宣布开始缩表意图的时间从12月调整为9月。

　　一些分析师认为，耶伦的讲话意味着在采取年内第三次加息行动前，美联储将对削减量宽的时间进行微调。

　　二、解析--缩表预期引全球市场关注，美联储到底有何打算?

　　什么是缩表?

　　所谓“缩表”，缩的其实是央行的资产负债表。任何一个央行的资产负债表都需要平衡，印钱是需要有资产作为抵押的，一国央行为了回收流动性，就需要缩表，就要在资产端和负债端同时缩减。那么就意味着只有卖出资产或是停止对到期的抵押资产再投资，减少持有资产从而收回市场上流通的货币。美联储就是要通过直接抛售所持债券资产或者是停止到期债券再投资的方式，实现对基础货币的直接回收。

　　缩表虽然和加息一样是一种调整货币的手段，但是缩表是一剂“猛药”，是比加息更为严厉的紧缩政策。加息和“缩表”都是美联储收紧货币政策的重要工具，二者相互补充。简单来说，加息是抑制货币流动性的流速，而“缩表”则是直接在货币总量中往下砍。一个是控增量，一个是减存量。如果把货币比作水，那么加息是提高了水费，相对应的也就减少了用水的速度;而“缩表”就厉害了，是直接把蓄水池蒸发了，水的总量变少，对经济的影响要比加息直接的多，也强烈的多。

　　2008年华尔街金融危机之后，美联储经过多轮量化宽松，印刷钞票购买债券，为实体经济注入流动性，其资产负债表大肆膨胀，资产负债表从1万亿美元的规模扩张到约4.5万亿美元。

　　对比前些年备受热议的美联储量化宽松政策(“QE”)，如今的“缩表”可谓“QE”的反向操作，其对美国经济产生的影响以及对世界经济的外溢影响不容小视。

　　为何要“缩表”?

　　随着美国经济回到稳步复苏的轨道，美联储超宽松的货币政策也要回归常态。这不仅包括联邦基金利率要逐步回升到中性水平，美联储资产负债表也要收缩到相对正常的水平。否则，长期过度宽松的货币政策会导致美国经济过热，鼓励金融机构过度冒险、加大杠杆，可能催生资产泡沫和通胀飙升的风险。

　　首先，自2015年12月启动金融危机后首次加息以来，美联储已累计加息四次共100个基点，但并未对金融市场产生明显影响。从利率来说，美国正常联邦基金短期利率应该在3%左右，所以其实加息的路还很长，但是加息又必须慢慢加，避免给市场带来太大的冲击，而为了防止经济过热，就需要进行缩表。

　　其次，2008年金融危机之前，美联储的资产负债表规模约为1万亿美元，而经过几轮量化宽松政策后，现在已经高达4.5万亿了，并且在这之中还有大量的睡在账户里的超额准备金，这些大量的货币随时可能进入市场引起经济过热。实际上，美国现在已经出现了经济过热的现象。从今年年初到现在，纳指涨了17%，标普500涨了9%，虽然美国经济现状不错，上市公司也业绩不错，但其基本面也不足以支撑美股上涨到如此的程度。那些暂时睡在账户里的超额准备金和美股中过热的资金，如果流出到市场里，1万亿的美元通过乘数效应不断加杠杆，最终可能在市场里就是3-4万亿的泡沫。所以美联储必须要提高警惕，也同时警告市场，居安思危。

　　(纳斯达克指数)

　　此外，“缩表”也将为美联储应对下次金融危机或者经济衰退时再次扩张资产负债表预留空间。毕竟，量化宽松政策有其局限性，美联储不可能无止境地购债和“扩表”，购债规模过大会威胁到债券市场正常运转和金融稳定。

　　从长期来看，美国经济呈现难以摆脱“繁荣和衰退”不断循环的特征，居安思危成为其相关政策制定者必须具备的思维和考量。

　　“缩表”如何操作?

　　目前美联储共持有约2.5万亿美元美国国债和1.8万亿美元抵押贷款支持证券，美联储一直通过将到期证券的本金进行再投资，也就是“以新换旧”的方式维持当前资产负债表规模不变。

　　根据美联储当天公布的收缩资产负债表计划，美联储将逐步减少对美联储持有的到期证券本金进行再投资来缩减资产负债表。具体来讲，美联储计划将持有的到期美国国债本金每个月不再进行再投资的上限最初设定为60亿美元，然后每三个月将此上限提高60亿美元，直到最后升至300亿美元。

　　同时，美联储计划将持有的机构债务和抵押贷款支持证券的本金每个月不再进行再投资的上限最初设定为40亿美元，然后每三个月将此上限提高40亿美元，直到最后升至200亿美元，只有超过上限部分的到期证券本金才可进行再投资。因此，随着上限的逐步提高，美联储每月再投资的证券规模将逐步减少，美联储的资产负债表也将逐步收缩。

　　耶伦当天在新闻发布上表示，美联储“缩表”后的最终规模“明显要小”于当前4.5万亿美元的水平，但比危机之前的规模也要“大得多”。这实际上对于缩表的规模给出了大概区间。

　　经济数据不如预期，但缩表进程加速

　　事实上，美联储缩表早在5月初就被美联储大佬们提上了日程。北京时间5月5日晚间，多位美联储高官表达了美联储下一步行动的看法。其中，圣路易斯联储行长布拉德就称，美联储应该开始缩减资产负债表，这件事“拖得有点太久了”，美联储的资产负债表可以缩减到2万亿美元，此外他还称目前美联储的利率水平“在当前的环境下是合理的”，且不会反对今年再加息一次。波士顿联储行长罗森格伦表示，应相对很快的开始收缩资产负债表。旧金山联储行长威廉姆斯也称：“今年晚些时候”开始缩减资产负债表合乎情理。

　　而这次有了美联储主席耶伦的表态，美联储缩表的预期不仅确定，还要“相对较快”，美国经济真到了需要迅速紧缩的时候了么?

　　美国劳工部周三宣布，物价指数(除食物及能源外)比去年五月上升1.7%，增长速度放缓。而联储局的目标通货膨涨率是2%，目前来看还达不到这个预期。美国的经济数据并没有想象中的那么好，虽然不是不好，不过还达不到强劲的程度，不一定能够承受的了快速大幅度的长期紧缩政策。

　　耶伦也承认近来出现了较为疲弱的通胀数据，但她坚称，这些数据在很大程度上受手机服务和处方药等价格类别一次性下调所推动。“我们继续预期，持续的经济强劲程度将支持联邦基金利率逐渐上调，以维持健康的劳动力市场，并使通胀在我们的长期目标2%左右企稳。”

　　耶伦为何现在说“缩表”?

　　第一，耶伦当天在新闻发布会上表示，美联储当天公布“缩表”计划是为了让市场提前做好准备，等到美联储真正开始“缩表”时，市场将平静以待而不会感到意外。美联储副主席费希尔认为，清晰沟通美联储对于经济前景的看法和可能的政策路径对于管理市场预期和避免市场意外至关重要。2013年5月，时任美联储主席伯南克首次意外释放缩减购债规模的信号，曾引发金融市场大幅动荡，出现了所谓的“缩减购债恐慌”。而提早吹风是为了让全球金融市场慢慢消化这一预期，提前应对，就像本次加息一样在意料之中。

　　第二，鉴于耶伦的美联储主席任期将于明年2月到期，特朗普总统可能会提名新的美联储主席人选，为确保货币政策的延续性和降低市场不确定性，耶伦可能更倾向于今年尽早落实“缩表”计划和达成决策共识，让下一届美联储主席继续贯彻执行。

　　第三，特朗普政府的财政政策始终不清晰，不管是基建还是减税，都没有落地。虽然日前推出了减税计划，但就算最顺利的情况下，参众两院过一遭也得明年三四月份才有结果，而货币政策显然无法一再等待特朗普的财政政策而一步到位。那么耶伦考虑的就不能是未来这短短几个月或半年的货币政策，而是放在更加长远的角度去做调整。

　　三、影响--美国货币紧缩，如何影响全球金融市场?

　　美元冲高回落

　　不管是美联储加息还是缩表，这些紧缩的货币政策都会使美元短期上涨。不过，美联储本次加息后美元指数并未大幅上升。从内在逻辑来看,美元指数自2016年末以来的强势上涨主要是由美国经济复苏、美国总统特朗普效应、货币紧缩预期及其可能导致的美元回流三大因素共同作用的结果，而今年以来这三个因素都在边际弱化，使得美元指数难言强势。不过，短期来看，美联储加息和缩表仍会助推美元和美元计价产品价格上涨。

　　贵金属下跌再上攻

　　从日线数据看，14日加息公布后，黄金、白银纷纷过山车式下跌，而美国经济数据过后，又开始短线拉涨。目前来看，贵金属市场基本消化了加息影响。

　　(COMEX黄金)

　　人无贬基，币值稳定

　　本次美联储加息，并没有引起人民币汇率的太大变动。人民币没有贬值的基础，中国作为世界第二大经济体，有强有力的外汇储备和综合国力的支撑，人民币币值相对稳定是我们一直努力的结果。不过，从长远角度来看，美联储加息后，会对人民币产生一定的贬值压力。

　　(人民币兑美元)

　　石油难以翻身

　　自卡塔尔一反常态，和沙特等阿拉伯国家翻脸;再加入伊朗、土耳其等中东大国的介入;导致人们对于欧佩克减产协议很难给予持续性看好。而全球的石油价格在全球经济低迷和供应过量的情况下，价格一路走低。美国页岩气革命和未来潜在的新能源如可燃冰技术的发展，油价再要冲高到百元美元左右，几无可能。本次美联储加息，对于石油价格而言又是一次沉重打击。美国经济恢复将会利用美元结算优势地位加强页岩气产出和增大全球的供应份额。受此多重冲击，可以预期的国际油价范围在50美元上下，本次加息对于石油价格而言，将会持续施加下行压力。

　　(NYMEX原油期货)

　　进出口贸易

　　从美国角度来说，美元上涨，是不利于出口，而利于进口的。那么就产生了一个尴尬，特朗普对内的买美国货和对外的制造业出口计划恐怕都要泡汤了。

　　从中国角度来说，人民币相对美元走低，利好中国出口企业。不过，恐怕海淘和进口商品的价格会受到一定的影响。

　　四、总结

　　年内美联储已经加息两次，而缩表也预计会在今年年底甚至更近的9月启动。半年来美联储动作不断，持续释放紧缩信号，而特朗普政府的财政政策却始终没谱。况且接下来他很可能还要应对通俄门和解雇门的司法听证，财政政策短期内仍无法给出清晰的答案。值得思考的是，在特朗普的财政政策没有任何的细则和可操作政策出台的情况下，又该如何解释最近这半年来美股和美元的强势?这将成为我们下一阶段持续思考的主题。