阿尔特自称上市“无奈” 拆除VIE股权分散有隐患

　　在进行近4亿元的对外投资后，该公司账面上仍留有足以满足募投项目需求的货币资金，令其募资必要性受到质疑

　　当大批中国企业削尖脑袋备战IPO时，却有部分公司对此不感兴趣，至少他们自己是这样声称的。被誉为 东方神器 的老干妈就是其中一员，71岁的陶华碧很久以前就坚持所谓 不上市、不打广告、不贷款 的原则，近日深交所前往贵州对其进行上市培训的举动，在外界看来多半仍是徒劳。而同样处于 拒不上市联盟 的，还包括华为、立白、西贝等行业龙头企业。

　　当然，并不是所有企业都能抵挡住资本市场的诱惑。 一段时间内不考虑上市 ，京东、顺丰、小米的主导者也曾信誓旦旦，但无论基于PE及VC的切实需求，抑或公司自身对外部环境变化的应对，美股、A股、港股最终成为其归宿。近日向证监会提交招股说明书的阿尔特汽车技术股份有限公司(下称阿尔特)起初似乎也无意于资本市场，但形势终究比人强。其创始人、董事长宣奇武日前表示谋求上市实属 被迫无奈 ，因为若继续坚持稳健的发展方式将使公司在新业务投入、人才招募等方面处处受限。宣奇武更坦率承认，不甘心被那些通过IPO借力的同行超越。

　　阿尔特首先将目标锁定在境外，但最终仍将上市地点转移至深圳证券交易所创业板。据悉，其拟公开发行数量不超过7641.5万股的人民币普通股(A 股)。研究员注意到，该公司此前在解除境外上市红筹架构时形成了较为分散的股权结构，导致实际控制人对公司的控制力转弱，再加上该公司在IPO前一年半的时间段内先后引入包括12家投资机构在内的96名股东，也使其面临较大的潜在抛售压力。

　　作为一家汽车行业的技术服务提供商，阿尔特最初的主营业务是为传统燃油汽车提供整车设计服务，之后为了迎合新能源汽车技术发展浪潮，其又新增了新能源汽车的业务模块，目前该模块已成为阿尔特的支柱业务。不过，业务结构调整在拉动业绩增长的同时却降低了客户稳定性。此外，大额对外投资支出和充足的账面资金也使其募资必要性受到一定质疑。

　　针对上述问题，发送提纲至该公司相关部门，截至发稿日未收到针对具体问题的回复。

　　业务转型成功不缺钱

　　招股书显示，2015年、2016年、2017年和2018年1-3月(下称报告期)，该公司的营业收入分别为3.49亿元、3.87亿元、5.41亿元和1.30亿元，呈现出良好的增长势头。2016年该公司实现扭亏为盈，报告期各期净利润分别为-1551.85万元、1148.56万元、3793.82万元和1902.81万元，而这主要依赖于新能源汽车整车设计业务的稳定增长。

　　随着近年来新能源汽车行业的迅速发展，汽车生产企业对新能源汽车的设计和研发服务需求持续增加，该公司新能源汽车整车设计业务的营收占比也随之提升，报告期各期分别达到13.49%、17.27%、45.30%和61.58%，而传统燃油汽车整车设计业务的营收占比则逐年降低，各期分别为86.51%、82.73%、54.70%和38.42%。

　　业务重心的变动充分体现在前五大客户名单中。虽然报告期内该公司前五大客户占营业收入的比例一直保持在55%以上，但新能源汽车客户的加入却使其前五大客户存在较大的波动性。招股书显示，阿尔特2016年前五大客户中的新增客户蔚来汽车(NIO.N)、2017年前五大客户中的新增客户帝亚一维和乐视汽车、2018年1—3月前五大客户中的新增客户爱驰汽车和电咖汽车，均为新能源汽车生产企业。

　　

　　此外，研究员还在该公司前五大客户名单中发现两位关联方客户。其中，帝亚一维原为阿尔特持股2%的参股公司，一汽股份董事赵航也曾出任阿尔特的独立董事。不过阿尔特于上市前夕处理了上述关联关系，2018年4月该公司将其持有帝亚一维的全部股权转让于广东福迪汽车有限公司，赵航也于同年9月辞去任职。

　　已借助新能源汽车行业东风迅速发展壮大的阿尔特自然不会就此止步。其此次计划募集4.03亿元进行主营业务和核心技术的拓展研发，所募资金将分别用于造型中心升级扩建项目、整车工程开发中心升级扩建项目和前沿技术研发项目。

　　然而从阿尔特的账面资金情况来看，其上市募资的必要性条件并不充分。报告期各期该公司分别支出0.11亿元、1.16亿元、0.71亿元和1.99亿元的现金用于购买理财产品和股权投资，合计达到3.97亿元，而该笔资金已基本可以满足募投项目的资金需求。而且，即便支出了大量资金对外投资，该公司报告期各期的银行存款仍分别达到1.76亿元、4.32亿元、5.28亿元和3.89亿元。由此可见，阿尔特若未将闲置资金用于对外投资，而是投资于此次募投项目，其仍有大量剩余资金能够满足日常经营周转需求。

　　IPO前夕新增96名股东

　　中国A股市场中，家族控股率超过50%的公司比比皆是，这种治理结构虽饱受诟病，但其高决策效率和低代理成本的优势仍使其成为大多数民营公司的不二选择。

　　阿尔特则不在此列。招股书显示，宣奇武及其配偶刘剑为阿尔特的实际控制人。截至招股书签署之日，宣奇武夫妻二人直接持有该公司合计1.56%的股份，同时通过阿尔特投资间接控制该公司合计19.65%的股权，因此二者直接或间接控制阿尔特的股权比例合计仅为 21.21%，此次融资成功后其持股比例会被进一步稀释。

　　根据《公司法》规定， 股东会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。 因此当持股比例低于33%时，实际控制人将无法对公司的重要事项行使一票否决权，其提案也可能会由于缺乏其他股东的支持而无法通过。此外，A股市场上对上市公司虎视眈眈的资本大鳄不在少数，股权相对分散的公司也存在被强行收购的隐患。

　　研究员发现，该公司股权分散的治理结构与其曾筹划境外上市的背景有关。

　　2002年，阿尔特开始搭建VIE架构，进而设立境内经营主体精卫全能。2007年4月，特殊目的公司阿尔特开曼于英国开曼群岛注册成立，经过A轮融资和B轮融资之后，形成了由15名自然人股东和14名机构投资者构成的股东结构，并通过阿尔特有限(阿尔特前身)建立对境内经营实体精卫全能的协议控制关系。

　　后续因考虑到公司的业务活动及客户基本均在境内，阿尔特将上市地点调整为境内，因此逐渐展开了解除境外红筹架构的工作。

　　

　　2011年3月，阿尔特开曼将所持阿尔特有限 100%的股权分别转让给阿尔特投资等 10 家新股东，从而实现阿尔特有限与阿尔特开曼的剥离。此外，由于红筹架构下的境外员工期权已终止，部分相关员工又在境内设立了7 家员工持股主体，并于2011年4月受让阿尔特投资持有的阿尔特有限股权。与此同时，阿尔特有限还引入了国润昆仑和普丰兴业两名机构投资人。

　　经过上述股权转让事宜后，阿尔特有限的股份从由阿尔特开曼100%持有变为由19家机构股东共同持有，但其中持股比例超过10%的股东也仅有3位，股权较为分散。

　　不仅如此，招股书显示，从2017年3月31日至招股说明书签署之日(2018年9月21日)这近一年半的时间内，该公司的新增股东人数达到 96 名，这其中包括 14 位机构股东(其中12家为专业投资机构)和82 位自然人股东。

　　业内人士指出，基于改善公司治理结构的目的，拟上市公司有时会在上市前夕引入股东以避免 一股独大 的质疑，但阿尔特的股权结构在解除境外红筹架构之后已处于相对分散的状态，因此其目的更有可能是想获取资本后台来壮大实力。而根据企业进入IPO审核期间后一般不会进行增资扩股的惯例，该公司此举或是出于避免重走审核流程的考虑。

　　据了解，该公司新增的14家机构股东的持股比例均不超过5%，这很可能是考虑到证监会对于持股超过5%股东的减持约束限制性条款较多的因素。凡事有利有弊，如果解禁期过后出现机构股东集体退出的情况，将对该公司的股票产生较大的抛售压力。