视源转债072841正股分析

　　周一(3月11日)，视源转债将公开发行，申购代码为 072841 ，申购简称为 视源发债 。

　　基本情况

　　债券期限：本次发行的可转换公司债券的期限为自发行之日起六年，即自2019年3月11日至2025年3月11日。

　　票面利率：第一年为0.4%，第二年为0.6%，第三年为1.0%，第四年为1.5%，第五年为1.8%，第六年为2.0%。

　　债券到期赎回：在本次发行的可转换公司债券期满后五个交易日内，公司将以本次可转债票面面值的109%(含最后一期利息)的价格向投资者赎回全部未转股的可转债。

　　初始转股价格：本次发行的可转换公司债券初始转股价格为 76.25 元/股。

　　转股价格向下修正条款：

　　在本次发行的可转换公司债券存续期间，当公司A股股票在任意连续30个交易日中至少有15个交易日的收盘价低于当期转股价格的90%时，公司董事会有权提出转股价格向下修正方案并提交公司股东大会审议表决。

　　信用评级：本次可转债主体信用评级为AA级，债券信用评级为AA级。

　　担保事项：本次发行的可转换公司债券不提供担保。

　　票面年收益率： 税前年化收益率为 2.29%。

　　纯债价值：根据对应评级企业债收益率，计算出纯债价值为 85.29 元。

　　转股股本稀释率：1.89%。

　　正股基本面分析

　　公司经营分析：

　　液晶显示主控板卡业务全球领先，销量趋于稳定。受液晶电视整体销量变动影响，公司液晶显示主控板卡业务经历了2013年至2016年的快速增长后，销量逐渐趋于平稳。2018年上半年，公司液晶显示主控板卡销量为3585万片，占全球总出货量的比重超过36%，在全球范围内具有领先地位。营收方面，2013年至2017年液晶显示主控板卡业务营收持续增长，但增速有所下降，2017年同比增长16.54%，2018年上半年增速回升，同比增长72.77%。

　　交互智能平板业务持续开拓。交互智能平板业务依托 希沃 和 MAXHUB 两大自主品牌布局教育和会议市场。目前教育业务占比较高，会议业务正积极开拓。根据奥维云网的《2017年中国会议平板市场研究报告》，2017年MAXHUB在国内会议平板市场的销量和销售额位列第一，占比为24.7%。公司交互智能平板的销量和营收高速增长，2013年销量仅为3.72万台，2017年销量高达40万台，2018年上半年营收为20.81亿元，同比增长53.53%，近年来增速均保持在47%以上。

　　

　　研发投入持续增长，积极布局新业务。2018年前三季度公司研发费用高达5.16亿元，高于2017年全年研发费用投入，同比增长83.54%，占营收比重为4.3%。2017年公司员工总数为2727人，技术人员占比高达67%。持续的研发投入保障了公司的技术优势，截至2017年底，公司拥有专利数超过1800项，成立了中央研究院，在机器视觉、语音识别、医疗影像等领域积极布局，研发成果已经成功应用于MAXHUB远程会议场景和PCBA光学检测系统。未来智慧医疗、汽车电子、工业自动化以及智慧零售等新兴业务的拓展将有望成为公司新的业绩增长点。

　　费用随营收同步增长，费用率相对平稳。随着公司业务拓展，销售费用和管理费用相应增加，2018年前三季度销售费用和管理费用分别为5.22亿元和3.54亿元，同比增长56.47%和43.71%。整体来看，近年来公司费用率相对稳定，2018年前三季度略有下降，销售费用率和管理费用率分别为4.35%和7.25%，盈利能力向好。

　　行业竞争格局分析：

　　原材料价格具有不确定性，对毛利率影响较大。液晶显示主控板卡使用的原材料包括多层陶瓷电容、MOS管等，目前MLCC和MOSFET大部分仍依靠国外进口。2017年以来，由于上游晶圆代工厂原材料价格上涨，产能有限，下游需求强劲，MOSFET持续缺货涨价，部分厂商涨幅高达15%-20%，预计2019年供给吃紧的情况仍将持续。MLCC在2018年下半年开始有降价趋势，风华高科价格下调10%-15%左右，个别产品降价幅度达到40%。2018年上半年，由于原材料价格上涨及市场竞争等原因，液晶显示主控板卡的毛利率为11.74%，较往年有所下滑，未来原材料价格的不确定性仍将对公司业绩产生影响。

　　液晶电视市场趋于平稳，会议平板市场增长潜力巨大。据IHS Markit数据显示，2013年至今全球液晶电视出货量每年在2.2-2.4亿台左右，未来增长幅度有限。会议平板市场受益于异地协作、高效沟通的现代企业会议发展趋势，增长潜力巨大。据奥维云网的《2017年中国会议平板市场研究报告》，2017年我国会议平板市场销量为10.12万台，销售额为20.57亿元，预计2018年同比增速分别为68%和64%，市场规模有望达到17万台，销售额有望实现33.7亿元，公司可凭借高市占率及技术优势持续受益。

　　公司竞争优势明显。液晶显示主控板卡领域，公司竞争对手包括金锐显和视纬通，竞争对手的资产规模比较小，其中金锐显在2018年上半年的营收为10.25亿元。交互智能平板领域的竞争对手包括创维光电、鸿合、四川长虹，其中创维光电和四川长虹分别隶属于创维集团和四川长虹电器，四川长虹教育2016年含税营收突破5亿元。

　　结论

　　视源股份(002841)主要经营液晶显示主控板卡等电子产品，属于液晶显示主控板卡和交互智能平板龙头企业。受上游原材料以及汇率影响，公司整体业绩波动较大，18年同比增长，经营现金流充裕。本次可转债募集资金主要投向相关产业项目，未来有望提供新的增长动力。

　　总体来说公司资质尚可，经营稳健，属于近年上市的次新股，绝对估值较高，股价处于高位，有回落风险。本次发行债底较低，下修条款较松(15/30+90%的下修条款)，风险与机会并存，结合发行总量，预计顶格申购继续小于1签，综合考虑建议申购，稳健者可以放弃申购。