亨通转债733487打新价值分析

　　3月19日亨通转债发行17.33亿元，亨通转债(申购代码733487)对应正股亨通光电(600487)主营业务涵盖光通信和电力电缆两大行业。根据目前的数据，申购亨通转债(申购代码733487)出现中签亏损的概率15%，预期转债可抵御正股下跌10%左右保持不亏，建议申购。

　　条款分析：条款尚可，债底保护性较好，有一定的申购安全垫

　　亨通转债的票面利率分别为0.3%，0.5%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%，到期赎回价为110元(含最后一期年度利息)，期限为6年，面值对应的YTM 为2.41%;债项评级为AA+级，以中债 6 年期 AA+企业债到期收益率4.61%(2019/3/14)作为贴现率估算，债底价值为88.24元。下修条款为[15/30，85%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]，中规中矩。亨通正股当前股价为21.87元，对应的转债平价为100.36元，综合来看，该券仍有一定的申购安全垫。

　　亨通光电基本面分析

　　积极打造 2+X 产业发展新格局的光通信行业龙头

　　亨通光电作为全球光纤光缆行业龙头，专注于光通信网络、智能电网传输两大业务，同时公司积极打造 2+X 的产业发展新格局，在既有两大支柱产业的基础上，布局海洋通信、新能源汽车、数据经济等新业务。2017年公司进一步做大做强两大主业，全年光通信网络业务/智能电网业务分别实现营业收入86.79/73.55亿元，同比增长12.30%/26.05%，占营业收入比重为34.12%/28.92%。此外，随着 中国制造2025 、 一带一路 等国家发展战略的推进，公司的海洋通信业务/新能源业务也在高速发展之中，2017年营业收入同比分别增长26.59%/14.76%。值得一提的是，公司与之前转债上市的中天科技业务接近，但成长性和盈利能力暂时略胜一筹，这也是其市值较大的重要原因。

　　公司是全球为数不多拥有 棒-纤-缆-ODN 纵向一体化光通信产业能力的企业之一，2017年公司光棒产量持续增长，稳定保持全球光纤通信前三甲地位。2018年以来，公司光通信网络业务向低损耗、大带宽、低时延、海量连接及特种光纤方向发展。公司在国内率先研发出绿色光棒沉积技术、超低损耗光纤技术，低损耗光纤纳入国家工业强基工程，面向2019及未来5G时代所需的新一代大容量通信光纤提前投产。此外5G通信在接入侧以25G为主、汇聚层以100G为主的光模块需求已成为当前主流趋势，公司积极加大光模块研发投入，其25G光模块已经完成首件试制和可靠性测试，100G硅光子模块已完成100Gbps硅光芯片的首件试制。随着云计算的不断推进，随着国家企业上云行动计划的启动，2017年数据中心100G光模块需求同比大增328.57%至300万只，云计算不断推进将有助于推动数通光模块的高速发展。

　　智能电网业务方面，公司拥有从中低压到高压、超高压、特高压，从陆地到海洋全系列能源传输产品及相关配套产品，为全球客户提供设计-施工-运维为一体的电力工程EPC总包服务，领先优势显著。海洋通信业务方面，2018年公司海底电缆系统集成业务创造三芯高压海缆无接头世界纪录，新增印度、埃及海外产业研发基地，中标葡萄牙海上浮式风电高压海底电缆总承包建设维护项目(4470万欧元)，全球化布局加快。新能源业务方面，公司薄壁硅橡胶电缆在吉利汽车成功应用，实现国内首家替代国外进口，同时充电运营网络已覆盖全国20省49市，月充电量大幅增长。据中汽协发布汽车产销数据，2018全年我国新能源汽车产销分别为129.60/125.62万辆，同比增长达40.10%/61.67%。公司积极布局的新能源业务有望成为公司新增长点。

　　

　　2016/2017年业绩增长迅速，2018年业绩增速有所放缓

　　2016年公司实现营业收入/归母净利润193.01/13.16亿元，同比增速为42.30%/ 129.81%，业绩呈现爆发式增长。报告期内公司持续推进 宽带中国 战略，受益于光通信行业高景气，光通信业务实现营收59.82亿元，同比增长26.55%，毛利率提升3.47ppts至38.95%，公司也因此跻身全球光纤光缆最具竞争力企业前三位。此外，通过并购万山电力等优质企业，公司智能电网与海洋业务板块亦齐头并进，全年实现营收58.35/4.10亿元，同比增长40.54%/44.52%。

　　2017年公司实现营业收入/归母净利润259.50/21.09亿元，同比增长34.45%/60.20%。公司维持业绩快速提升，主要得益于海外市场迅速扩大与核心产品量价齐升：1)报告期内，公司紧随 一带一路 战略步伐，加大海外产业布局力度，2017年相继中标泰国、斯里兰卡、意大利、巴西等国的光通信项目，实现海外营业收入32.03亿元，同比增长66.23%，占比营收总额的比重达到12.59%，同比提升2.39pcts;2) 宽带中国 、5G建设持续推进催生光缆骨干网升级改造，公司当年光纤光缆/电力电缆销量同比分别上涨26.96%/33.21%，全年公司光通信业务/智能电网业务分别实现营收86.79/73.55亿元，同比增长12.30%/26.05%;3)国内对光纤光缆预制棒的反倾销政策对国内企业有一定利好，随着光纤价格持续上涨公司光通信业务毛利率同比上升6.14pcts至40.49%，叠加费用率同比压降1.71pcts，净利润实现高增长。

　　2018H1公司实现营业收入/归母净利润152.72/11.72亿元，同比增长33.81%/ 52.69%，毛利率为20.57%，同比上升0.58pcts。业绩持续向好的原因主要在于两大主业继续发力，其中光通信业务需求保持旺盛，上半年全球光纤消费同比增长10.5%，中国市场光纤消费同比增长15.0%，相关产品产销量保持较高增速。此外公司新一期800吨的光棒扩产项目将逐步释放产能，随着新工艺产能占比不断提升，成本有望继续压缩、盈利能力有望再上新台阶。另外值得注意的是公司海缆业务在手订单充裕，将利好后续业绩。2018上半年公司先后中标上海临港海上风电一期示范项目35kv光纤复合海底电缆、电力电缆和光缆项目，中广核阳江南鹏岛海上风电项目220kv海底电缆和龙源大丰200MW海上风电项目35kv海底光电复合电缆及附件采购，合计中标金额达5.84亿元。

　　业绩预告显示2018年全年公司实现归母净利润23.20至27.41亿元，同比增长10%-30%;扣非净利润同比增加9531万元到47654万元，同比增长5%-25%，符合市场预期。需要指出公司盈利端增速相比于18H1和2017年有所下降，这与运营商光纤库存高企、订单执行延缓、5G项目还未大规模启动有一定关系。但公司行业地位显著、控制成本能力突出，有望在5G建设快速推进后继续享受行业红利。

　　上市价格中枢：115.57元

　　亨通转债的初始平价为99.63元，与其平价相邻的兄弟、桐昆、无锡转债溢价率分别为11.22%、14.37%、10.00%。市场上其他5G主题转债包括：生益(平价98.88元，转股溢价率16.19%)、景旺(129.79元，-0.69%)、崇达(115.58元，3.78%)、盛路(133.14元，-0.48%)、中天(未上市)。5G建设及终端应用领域未来2-3年发展空间看好，管道投资先行，亨通光电作为5G主流投资品种，优势突出;转债发行规模不低，流动性较好。我们给予亨通转债16%左右的转股溢价率，照此估算，其上市价格位于111.94元-119.26元区间内，中枢价格为115.57元，在近一年上市的转债中，申购预收益水平较高。

　　中签率0.016%-0.017%

　　原A股股东可优先参与配售，每股配售0.910元面值可转债。通威股份前十大股东持股比例合计39.45%，控股股东亨通集团有限公司及实际控制人崔根良合计直接持有30.61%的股份，承诺认购金额合计为5.30亿元。假设其余股东有40%参与配售，则预计获配4.8亿元面值转债，留给网上和网下申购投资者的可申购规模约在7.23亿元左右。

　　近期转债打新市场火爆，中签率屡创新低，参考近期资质、规模、行业相似转债发行情况，预计网上有效申购户数在30-35万户，网下有效申购户数在5500-5800户，网上、网下申购上限分别为100万元、10亿元，网上打满、网下70%参与度的申购数量合计41500亿元-44100亿元，中签率在0.016%-0.017%之间。

　　积极申购，不必抢权

　　亨通转债条款中规中矩、打新收益较高、破发概率低。若正股下跌0.65%以上，抢权申购的收益率就可能被完全吐出。建议积极申购，不必抢权。