半夏投资李蓓继续看空：A股二度探底不可避免

　　一季度的高强度财政信贷投放只是应急反应下的脉冲，政治局会议确认了脉冲结束，后续股市二度探底不可避免。

　　昨天的中央政治局会议内容的发布，引发了关于政策转向的热烈讨论，有经济学家在财新专栏撰文，以标题直接指出，宽松政策结束。

　　在我看来，以年度为时间区间，全年的经济政策的总计划就没有过大的变化。如果以国家的长期利益为出发点，目前为止，也根本不具备政策中长期转向再刺激的基础。

　　一季度无论财政还是货币投放，的确都出现了异常强的力度，但只是在去年年底人心恍惚内忧外患的背景下，阶段性的脉冲性的应急反应。只是节奏的变化，不是全年的趋势。在全年基调不变的背景下，脉冲必然回归常态。经济周期隐含的必然的调整，不可逃避，也不需害怕。这将要出现的调整在短期不可避免地伴随着痛苦，但对于长期却孕育着希望。

　　三月的经济数据全面走强超市场预期，其中最为亮眼的是工业增加值 的数据，预期5.9%，前值5.3%，实际单月同比8.5%。2-3%的超预期和环比上升幅度，看上去美好而温和。但如果看得更中观一些或者更微观一些，尤其看上游基础原材料，感受却会是非常浓烈的。

　　钢材产量同比大于10%，过去2年最高水平；

　　水泥产量同比大于20%，过去2年最高水平；

　　化学纤维产量同比20%，过去2年最高水平；

　　塑料制品产量同比接近10%，过去2年最高水平。

　　螺纹钢在历史最高的产量水平，却可以历史最快的速度去库存，吨钢利润回到千元。行业里的小伙伴们，唯有以诗的形式，才能表达自己激动的情绪。

　　螺纹钢

　　先有螺纹后有天

　　环保限产赛神仙

　　钢厂利润屌炸天

　　做空螺纹是汉奸

（以上作品来自网络，作者不详）

　　一位券商研究所所长，前资深周期品研究员，在微信群里笑称：“很多人觉得现在复苏，咱们螺子连之前的衰退都没感受过，不知道复苏这个怎么定义。需求一直很好，我感觉一直在夏日炎炎

　　经济数据总体走强，尤其工业生产走强的背后，除了少许的元宵节错位，工作日差异的原因，主要是因为三个因素的共振：企业、居民心态大逆转，地产赶工延续，财政强脉冲，地产赶工延续。

　　1，是无论居民还是企业，最近心态都大幅改善。尤其居民信心和预期指数，在去年4季度短暂下挫后，3月大幅回升创出了10年的历史最高水平。居民信心的大幅回升，推动了3月地产销售的集中释放，3月底4月初汽车销售的阶段性回升。

　　企业信心的改善，推动了工厂对原材料库存的大幅补充。以至于上游原材料产量的上升幅度，远大于下游产成品。同时在PMI 新订单指数回升相对于往年并不明显的背景下，的生产指数的回升则是过去几年最高。

　　2，虽然土地成交维持负增长20%左右的水平已经半年多，后续开工的下滑不可避免，但到目前为止，地产赶工还没有结束。地产的新开工在1-2月短暂假摔后，3月又跳回到同比18%的高水平。

　　3，财政支出的集中投放，虽然全年预算的财政支出增速只有6%，但从去年12月起，财政支出增速，连续4个月，总体维持在15%以上的水平。

　　财政集中投放，项目资本金到位，使得配套的项目贷款需求回升。构成了中长期贷款需求最大的增量。叠加监管层对信贷投放的积极鼓励，广义信贷在1季度，尤其3月，也出现了大增。

　　但是，经过若干年的实践，我们早已明白了，财政货币强刺激，从来都是带副作用的猛药，一定会伴随着代价的。但这一次，我们发现：因为短时间药量偏大，这种副作用来得竟是如此的快和显著。

　　伴随着螺纹钢和水泥的二度回春，制造业却迎来了快速而大幅的二次探底。制造业投资增速重新回落到5%以下。

　　制造业的二次探底，意味着最近的总量指标改善，只是旧的一轮经济周期的回光返照，并非新一轮经济周期的开始，也意味着财政信贷政策在一季度的过猛发力，与长期的政策目标产生了明显的冲突。这种应激性的政策力度脉冲，后续的向下恢复调整，几乎是必然。

　　制造业的重要性

　　当我们讨论经济周期的时候，10-20年左右中长期的维度，最为重要的一个，是由法国经济学家克里门特·朱格拉最早发现的9-11年一轮的经济周期，由熊彼得命名为朱格拉周期 ，也就是制造业产能投资周期。

　　即便在中国这样的制造业大国，制造业投资在整个固定资产投资中的占比不到1/3，在整个GDP的比例不到1/5，何德何能可以荣登C位，以至于经济学界忽略了地产、基建、消费、出口，只用它来命名经济周期呢？

　　对于一个大国，从国家经济的中长期竞争力的角度，中长期发展潜力的角度，制造业是一切的基础，其它全都依附于其上。制造业是树根树干，其它都是树叶树枝。因为制造业是参与全球竞争的可贸易部门，体现了一个国家的竞争力，而其它，无论地产、基建、消费，都是不可贸易部门，都是制造业的成本，为制造业服务。

　　消费 最为简单直接，它必须靠工资收入来支撑，是制造业的成本。

　　基建投资 的本质也是服务于制造业的。制造业的规模，决定了经济上有效率的基建投资的上限。而基建投资的效率，又一定程度的影响了制造业的竞争力。

　　房地产 看起来比较隐蔽，在短期，他因为产业链足够长，可以在信贷上升周期自我循环驱动。但无论其链条多长，在信贷上升周期下自我循环的能力多强，长期看，最后还是需要居民买单的。居民作为一个整体，最后是消费房产而非投资房产，无论以每月支付按揭的形式还是每月支付租金的形式，这都要靠居民的收入来支撑。于是，最终会构成制造业的成本。

　　所以，本质上长期来看，一个国家经济发展的过程，人民由穷到富的过程，就是制造业的效率不断提升，在国际上的竞争力不断提升，人均的创收持续上升，从而使得它的人民能够消费更多更高级的商品，住更高级更贵的房子的过程。