红塔证券上市在即：经纪业务萎缩 信用交易业务支撑利润

　　上市券商阵营再添新丁，红塔证券(-- --,诊股)上市在即。

　　5月31日，红塔证券发布了正式的招股说明书，并在同一天发布了股票初步询价及推迟发行公告。

　　公告显示，红塔证券本次发行的股票均为新股，不存在老股转让情形。本次拟发行股票不超过3.64亿股，占发行后的比例不超过10.02%。发行价为3.46元，预计募集总资金为12.95亿元。

　　原定于2019年6月3日进行的网上、网下申购将推迟至2019年6月24日，并推迟刊登发行公告。原定于2019年5月31日举行的网上路演推迟至2019年6月21日。调整后的时间表如下：

　　截至此次招股书签署之日以及2018年末，公司的主要核心数据如下图，可谓喜忧参半。

　　实控人：中烟总公司

　　红塔证券是一家成立较晚的券商机构，历史可以追溯到2001年。

　　当前的上市主体——红塔证券股份有限公司，由红塔集团、云投集团、国开投、云南省国托、亿成投资、金旅信托、昆明国托等13家发起人共同发起设立。截至此次招股书签署之日，公司的股权结构如下：

　　截至本招股说明书签署之日，中烟总公司为红塔证券的实际控制人。

　　招股书显示，目前合和集团持有公司约10.95亿股股份，占本次发行前总股本的33.48%，为公司的控股股东。而红塔集团持有合和集团75.00%的股权，云南中烟持有红塔集团100.00%的股权，而中烟总公司持有云南中烟100.00%的股权。

　　截至2018 年12 月31 日，红塔证券已设立并开业的证券营业部共计53家，其中27家位于云南省，占公司证券营业部总数的50.94%。与行业的龙头券商相比，公司的营业网点偏少且分布集中在云南省内。

　　招股书显示，红塔证券近三年的营收及归母净利润均有所增长，但扣非净利润在2018年出现了小幅下滑。截止2018年末，公司实现营业收入12.01亿元，较上年同期增长了7.83%;实现归母净利润3.86亿元，较上年同期增长了6.44%。实现扣非净利润为3.53亿元，较上年同期出现了小幅下滑，下降了2.81%。

　　目前，国内的证券公司其主要业务包括证券经纪、证券自营、投资银行、资产管理、信用交易等，而以上业务也构成了券商的主要收入及利润来源。

　　红塔证券的招股书显示，公司的证券经纪业务、证券投资业务和信用交易业务是公司营业收入的主要来源。 报告期各期，三项业务收入合计占营业收入的比例分别为 61.81%、48.03%和 87.35%。接下来我们就来具体看一看这三项业务的数据。

　　证券经纪业务承压：交易金额及市场份额下降

　　证券经纪业务又称代理买卖证券业务，指证券公司通过其设立的证券营业部，接受客户委托，按照客户要求，代理客户买卖证券的业务。而证券经纪业务不仅是公司的传统业务之一，也是公司主要的收入来源，但近几年的营收及利润占比却出现了明显的下滑。

　　近三年来，公司的营业部总数和开户人数出现增长，但总交易金额却出现了下降。截至2018 年末，公司已设立并开业的证券营业部共计53家，较上年末增加了7家，较2016年增加15家。公司沪深两市证券开户总数约59.75万户，较上年末增加了9634户。但沪深两市股票交易金额却由2017年的2270.86亿元下降至2018年的1580.46亿元，降幅达30.4%。与2016年的股票交易金额相比，降幅超过了45%。

　　

　　从市场份额来看，截至2018年末，红塔证券经纪业务的市场份额由2016、2017年的0.12%下降至2018年0.11%。其交易总金额由2017年的4727.07亿元下降至2018年的3726.11亿元。其中，股票经纪业务的市场份额下降较快，由2016年的0.23%降至2018年末的0.18%。

　　除此之外，红塔证券的证券经纪业务在营收中的占比也出现了明显的下滑，营收占比由2016年度的27.19%下降至2018年度的10.28%，而营业利润占比更是从2016年的20.67%下降至2018年的-0.17%。

　　证券投资业务：收入快速增长，收益率波动较大

　　证券投资业务指证券公司以自身名义和资金买卖证券从而获取利润的业务，主要包括两大类:一级市场上新股的认购和配售和二级市场上股票、基金、债券等 金融产品的投资和交易。

　　招股书显示，2016-2018年末，红塔证券的证券投资业务收入分别为1946.20万元、7689.37万元、49024.2万元。其中，2018年公司的证券投资业务增速达537.56%，而增长较快的原因之一是则是加大了对债券的投资，包括公司债、中期票据以及短期融资券。

　　截至2018年底，从投资收益率来看，股票和其他业务的波动幅度较大。较上年同期相比，基金的投资收益率由负转正，收益率达15.25%。债券的投资收益率增长至10.96%。而股票和其他业务的投资收益率则出现大幅下降，股票业务的收益率由2017年的30.1%下降至2018年的3.56%，其他业务的收益率则由盈转亏，由2017年的70.02%降至亏损4.78%。

　　信用交易业务：质押式回购激增，营业收入及占比提升

　　由于证券经纪业务的大幅下降，公司在近几年将业务中心转向信用交易业务，在减少对传统证券经纪业务收入依赖的同时，也可以改善公司目前的收入结构。

　　招股书显示，红塔证券的信用交易业务方面主要包括融资融券业务和股票质押式回购业务。2016和2017年红塔证券的信用交易业务收入分别为3.18亿元和2.81亿元，虽然出现了小幅下滑，但在营业收入中的占比超过了证券经纪业务和证券投资业务，成为公司收入最高的业务分部。2018年，得益于股票质押式回购业务收入的大幅增长，信用业务收入达4.36亿元，在营业收入中的占比由2017年的25.23%提升至2018年的36.27%。

　　截至2018年末，公司信用业务资产总额约63.99亿元，虽然与2017年同期相比仅增长约1.07亿元，同比增长1.7%，但与2016年的信用资产总额43.66亿元相比，增长较为明显。下面我们从信用交易的具体业务逐一来看。

　　融资融券业务：招股书显示，公司自2012年5月获得融资融券业务资格，截至2018年末，已有42家营业部获得融资融券业务资格。公司的信用账户数为5661户，基本与前两年持平，但融资融券余额和平均融资融券金额却明显出现下降，这也导致公司的融资融券收入出现了下降。

　　招股书显示，截至2018年末，红塔证券融资融券余额为9.71亿元，较上年同期下降34.08%。平均融资融券金额为17.15万元，较上年同期下降了8.83万元。融资融券利息收入为9334.79万元，较同期相比下降约19%。

　　股票质押式回购业务：该项业务指符合条件的资金融入方以所持有的股票或者其他证券质押，向符合条件的资金融出方融入资金，并约定在未来返还资金、解除质押的交易。

　　近三年，红塔证券股票质押式回购的业务规模不断将扩大，利息收入也不断增多。截至2018年末，公司该项业务待回购交易金额上升至51.14亿元，较上年同期增长8.16%。股票质押式回购的利息收入为3.42亿元，较上年同期增长105.75%。

　　招股书显示，红塔证券股票质押式回购业务的平均质押率水平呈增长趋势，由2016年末的32.49%增长至2018年末的37.3%，平均利率也由2016年的6.09%上升至7.74%。其中2018年，公司股票质押式回购业务的最高利率为26.55%，而该笔业务是由于客户郭鸿宝违约，公司向其收取了违约金。

　　

　　总体来看，近三年红塔证券的传统业务，在市场份额和交易金额上均在不断下滑，而信用交易业务则逐渐成为公司的主要收入及利润来源，尤其是质押式回购业务。而信用交易业务和证券投资业务的增多也使得公司以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、买入返售金融资产和可供出售金融资产增多，从而导致公司的总资产及总负债出现了快速增长。

　　2018年：总资产及总负债突增

　　截止2018年末，红塔证券的总资产达273.84亿元，较上年同期增加130.57亿元，增长了91.14%。

　　招股书显示，红塔证券的总资产在2018年出现了大幅增长，主要是由于公司通过借入次级债务和委托借款，并使用债券质押式报价回购融资共计筹措127.93亿资金，使得资产规模快速增大。

　　与此同时，公司的总负债也出现了大幅增长。截止2018年底，红塔证券的负债总额为158.46亿元，较2017年同期增加126.67亿元，同比增长了398.54%。

　　招股书显示，公司负债大幅增长主要是由于，2018年公司借入委托借款15.93亿元和50亿元次级债务，并使用债券质押式报价回购补充营运资金61.59亿元所致。

　　其中，2018年公司向关联方借款用于补充营运资金，截止上年末，公司新增短期借款15.93亿元。

　　净资本水平较低，发展受限

　　虽然，红塔证券的业绩及总资产都有明显的提升，但对于券商来说，在以净资本为核心的监管体系下，净资本水平的高低决定了公司各项业务规模的大小。

　　截止2018年末，公司的净资本为124.4亿元，较上年同期增长了34.04亿元，但与国内大型证券公司相比，公司的资本规模存在较大差距。截止2018年末，上市券商的净资本情况如下：

　　数据显示，截止2018年末，净资本最高的是中信证券(20.13 -0.30%,诊股)，为919.96亿元，此外，净资本超过500亿元的券商还有7家。而红塔证券的净资本仅排在27位。

　　随着红塔证券的不断发展，由于传统的经纪业务收入及利润的下滑，导致公司将业务重心转移至信用交易业务，但偏小的资本规模又无法满足公司信用业务扩张的需要。而此次A股上市，对于红塔证券来说，不仅扩大了资本规模，提升了净资本，也可缓解其对公司业务发展的掣肘。