负利率有用吗？

11月21日，前央行行长周小川在京出席2019年创新经济论坛时表示，“中国的利率不像很多发达国家那么低，如果再次发生全球金融危机，中国仍有足够的货币政策空间来进行扩张。”并且，周小川提到，只要能够管理好微观货币政策，中国应可以尽量避免快速地进入到负利率时代，同时也可以不用那么依赖非常规货币政策。

周小川的发言中有一个很明确的判断——中国利率将走低。造周小川用“尽量避免快速进入到负利率时代”来描述自己对于未来央行政策的预判。即在前央行行长周小川看来，未来央行利率将不断走低。这是前央行行长向市场释放的一个信号。

那么，中国该不该走负利率这条路吗？观察最著名的负利率地区——日本，也许能从中得到启发。

负利率

日本央行2016年1月29日宣布，将从2月16日起实施负利率政策，将存款利率下调至负0.1%。继欧洲之后，日本是亚太地区率先实行负利率的国家。并且，至今依旧保持负利率水平。

基准利率为负利率并不是存款负利率，而是针对金融机构存放在日本央行的部分超额准备金存款利率降为负值，即对金融机构未来新增的超额准备金处以“罚金”，以此刺激金融机构借出更多资金。

向来主张超基金宽松政策的日本央行行长黑田东彦在最开始实行负利率政策时评价道，“量化与质化宽松（QQE）加负利率的新货币政策框架已经对金融市场产生所想要的影响，且会在未来几个月中进一步刺激企业投资和房地产投资。”

时至今日，黑田东彦依旧坚定支持负利率。今年7月30日，黑田东彦曾在新闻发布会上称，“央行承诺长时间维持现行超低利率，这代表相当长的一段时间。”

当初，日本央行宣布进入负利率时代后，日本社会最明显的反映是保险箱买断货。根据证券时报报道，2016年，日本许多地方价值700美元的保险箱已经卖断货，一个月内都难以补货。

显然，从民众角度而言，负利率引起了他们的恐慌。虽然，日本的存款利率并不为负，但央行贸然启动负利率却实际上打击到了市场信心。无论央行行长如何辩解都无济于事。

利弊影响

在消耗了公信力为代价后，负利率的实际经济效益又如何呢？

失业率是所有宏观经济指标中最重要的指标。从日本失业率的表现看，似乎与负利率并没有什么关系。

失业率本该是反应经济情况的主要晴雨表，但日本的失业率似乎与经济完全脱节即使在金融危机最困难的时间段，即使在2013年黑田东彦上台前，日本的失业率也在逐步下滑。

实际上，日本的失业率已经无法成为经济指标。对比数据可以发现，主导日本失业率下滑的主要因素已经不是经济，而是人口。

日本人口已经连续8年负增长，市场上劳动力短缺导致失业率非正常下滑。在人口负增长、劳动力减少的情况下，失业率无法成为反映经济实际情况的指标。目前，日本以各种优惠政策（包括送房子）吸引海外劳动力加入日本。而且，退休年龄延后以及终身劳动政策正在议程中。

从日本的经济变化来看，负利率政策并没有帮助日本走出低增长的困境。负利率带来的到底是什么呢？

日本银行业受央行宽松货币政策影响，加大贷款力度。2013年日本进入QQE后，负利率掀起了另一轮贷款高峰。

不断注入市场流动性带来了短期的消费增长，如果不是日本提高消费税抑制消费的话，零售数据表现会更高。

另一方面，银行大量投放贷款以及零售市场回暖导致企业生产扩张。从表面上营造出了一副经济回暖的态势。

不难看出，负利率带来的效果也是有时间限制的。最近这两年，负利率的边际效益递减规律十分明显。而且，负利率本身还带有副作用。

负利率在推出之时曾因为老百姓的误解而引发过社会不满。但在美化的经济数据、企业不断扩张的背景下，市场情绪还是会出现回暖。不过，但这种短期效果消失后，经济依旧会回到之前的周期规律中，如果没有进一步后续刺激政策跟进，该面对的问题还是要面对。

负利率最致命的是会悄悄的形成新的资产泡沫。日本房地产在上世纪90年代曾因为泡沫引发了大量家庭家破人亡。日本也从那时起陷入失去的三十年。如今，在负利率的刺激下，日本房价又出现了泡沫隐忧。如果按照刚需来看，日本的人口在不断走低，按正常规律而言刚需也是在减少的。没有刚需的支持，房价还在加速上涨，原因只可能是人为炒作。

众所周知，市场流动性泛滥的结果是资金一定会寻找增值的渠道，在实体经济的赚钱效应如果比不上虚拟经济的话，钱肯定会流向虚拟经济。这方面，中国已经吃过好几年亏了。

也就是说，负利率继续持续下去只会更加凸显房地产泡沫。在这种情况下，进一步刺激的效率也会大打折扣，因为无论怎么控制，央行释放的流动性必然会有相当一部分率先选择赚钱效应明显的房地产。继续这么搞下去，日本无非是走向新一轮金融危机。

借鉴日本的经验反观中国，中国在金融危机后也不断推出量化宽松货币政策刺激经济。如今终于明白这条路走不通，现在谋求经济转型升级、控制资产泡沫。如果中国也步入负利率这条路的话，等同于回到过去依靠政策拉动经济的老路。

放眼全世界，包括在内的依靠政策刺激经济的方案，没有一个是真正成功的。央行们自己也发现了问题，过多等干预市场导致经济对于政策依赖越来越大。长此以往，央行与财政必然不堪重复而崩盘。

中国国内资产泡沫多到来不及管，房地产、数字货币这类高级货不谈，就连鞋子都能炒。在这种社会氛围中，如果央行还要学习之前那些失败的经验进入负利率，那只会使之前等宏观调控代价全都白费。

现今，国内房地产行业的日子不好过，在“房住不炒”的背景下，只有站岗的，没有吃肉的。而且，之前一次次政策松绑的经验都证明，央行释放的流动性很多都是流入虚拟经济，实体经济获益的很有限。莫非，已经试过的错，还要继续一错再错？