正元转债370645投资价值分析

　　正元转债。申购代码：370645，评级A+。最新转股价值107.30元，预估上市价在117元上下，建议申购。申购需要开通创业板权限。

　　发行信息及条款分析

　　发行信息：本次转债发行规模为1.75亿元，网上申购及原股东配售日为2020年3月5日，网上申购代码为“370645”，缴款日为3月9日。公司原有股东按每股配售1.3815元面值可转债的比例优先配售，配售代码为“380645”。网上发行申购上限为100万元，主承销商中信证券和平安证券最大包销比例为30%，最大包销额为5,250万元。

　　基本条款：本次发行的可转债存续期为6年，票面利率为第一年为0.50%、第二年为0.70%、第三年为1.20%、第四年为1.80%、第五年为2.20%、第六年为2.50%。转股价为15.47元/股，转股期限为2020年9月11日至2026年3月4日，可转债到期后的五个交易日内，公司将按票面面值115%的价格赎回全部未转股的可转债。本次可转债募集资金全部投资于校园IoE综合服务平台研发及产业化项目、智慧易联洗衣生物服务平台升级建设项目以及补充运营资金项目。

　　基本面：智慧一卡通运营商，校园信息化需求空间广阔，公司有先发优势

　　正元智慧是智慧一卡通互联网运营商，为校园、政府企事业单位提供智慧化整体解决方案。公司业务聚焦在一卡通基础上，通过物联网、云计算等技术构建园区一卡通系统。行业方面，校园一卡通系统的发展空间广泛，国内高校基础较大且仍在增长，信息化程度越来越高，一卡通应用场景从门禁、餐饮等拓展至管理教学领域并与支付宝、微信和银联等支付渠道合作，新增客户和更新换代需求较高。国内一卡通领域企业分散度较高，新开普、广东智慧等竞争对手营收规模不高，公司有先发技术优势。同时，公司还构建在线教育平台，面向大学和中学教育，横向拓宽业务领域。

　　正股估值偏高，股价弹性尚可，机构关注度偏低

　　正元正股股价15.5元，PE TTM为43.2x，处于历史较低分位。若以新开普(41.9x)、天喻信息(33.6x)、德生科技(31.3x)等公司对比，该股估值偏高。从综合竞争力和成长性看，该估值可能偏高，但在线教育是热门题材，对估值有一定支撑作用。股性方面，正元智慧近1月换手率5.37%、当前100周年化波动率为49.53%，正股弹性尚可。关注度方面，截止19Q4，基金持股占比0.02%，关注度较低。在线教育是其正股触发剂。

　　信用分析：实控人质押比例较高，公司应收账款占比较高

　　公司股权结构集中度不高，实际控制人为陈坚，合计控制公司 31.87%股份(截至19Q3)，前十大股东持股共计55.00%。实控人合计控制的股份已质押4,037.04万股，质押比例为65.57%，存在一定质押风险。信用方面，主要关注：实际控制人质押比例较高，存在一定流动性风险;公司资产和营收规模较小，抗风险能力有限;应收账款占比较高，存在一定资金占用问题。

　　投资建议

　　预计正元转债上市首日定价区间为117~118元。按照2020年3月4日收盘价计算，正元转债对应平价为107.30元。目前同等平价附近的凯发转债转股溢价率为10.90%。考虑到公司当前股价对应的转债平价高于面值，评级不高，我们预计正元转债上市首日的转股溢价率区间为【9%，11%】，当前价格对应相对估值为117~119元。绝对估值下，理论价格为117~118元。综合考虑，我们预计正元转债上市首日的定价区间为117~118元。

　　可以参与申购，二级市场可以配置。公司是智能卡应用行业领航者。在软件和信息技术服务业中，公司基于智慧一卡通，逐步拓展智慧校园、智慧园区、行业智能化建设和运维服务，应用聚合支付、生物识别、大数据、物联网、移动互联、量子加密及区块链技术，开发移动智能终端设备和可穿戴设备，为教育等行业提供智慧一卡通、物联网产品、解决方案与运维服务。业绩快报显示，2019年度，公司实现营业收入75,314.20万元，同比增长32.87%，归母净利润4,718.69万元，同比下降6.29%。考虑到当前转债平价高于面值，公司属于小市值计算机标的，弹性尚可，建议可以参与一级市场申购，二级市场可以配置。