央行为何不降息而选择降准？

央行不是不想降息，而是降息的货币政策效果实在很难预料。

　　4月3日，央行决定对农村信用社、农村商业银行、农村合作银行、村镇银行和仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于4月15日和5月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点，共释放长期资金约4000亿元。同时，决定自4月7日起将金融机构在央行超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%（4月3日央行官网）。

　　这是年内第三次降准，加上前两次降准释放约13500亿元资金，共释放了17500亿元资金，用天量资金来形容也不为过；尤其将超额存款准备金利率从0.72%下调至0.35%，也等于是变相的降准，将迫使商业银行将资银行信息港放给实体企业。这次释放资金也是有深刻社会经济背景的，一方面美联储大幅降息释放总量约7万亿美元，对全球金融市场形成较大的冲击，对我国央行货币政策也带来了较大的负面影响，尤其对我国人民币汇率稳定也带来了不利影响。另一方面，我国大量企业正处于复工复产关键时期，实体企业尤其是中小微企业缺少资金的现象更加突出。而为中小微企业提供信贷资金的又大都为中小银行机构。所以今年第三次降准的对象主要是面对中小银行机构，我国中小银行机构有大约4000家，此次降准大约可为每家银行机构增加1亿元可使用资金，能有效地缓解中小银行机构信贷资金不足的局面。很明显，央行此次降准的政策意图清晰，就是为了支持实体经济发展，促进中小银行机构加大对中小微企业的支持力度，降低社会融资实际成本。

　　虽然今年央行降准了三次，却一次都不降低存贷款基准利率，太出人意料，这其中到底有何隐蔽，确实让不少公众难以理解，也是雾里看花。事实上，央行这个货币政策操作手段是很好理解的。

　　支持实体经济尤其是中小微企业复工复产，让实体企业尽快恢复生机与活力，大大降低疫情对中国经济的影响，但目前实体企业除了亟需解决融资来源之外，还需要降低融资成本。众所周知，社会资金价格是受市场供求关系决定的，市场资金供给旺盛或过剩，则资金价格必然降低，全国银行间同业资金拆借利率是受到资金供需影响最为明显的“晴雨表”，资金市场资金充裕则资金价格必然降低，资金市场资金短缺也就是发生所谓的“钱荒”现象，则资金价格必然上升。可见，要想让实体企业既能解决融资难、又要解决融资贵的问题，央行降准是最好的选择，这种货币政策操作能够起到双管齐下或一石二鸟的作用。我们假设一下，如果只降息不降准释放资金，不仅不能解决实体企业融资之困，可能反而会使实体企业融资陷入更加昂贵的不利境地，前些年一些实体企业因为缺乏资金，不得不走向民间借贷，结果不少企业深陷高利贷泥潭而不能自拔，最后死于高利贷，这种教训是深刻的。所以，目前来看，要同时解开实体企业融资难、融资贵两个大“死结”，央行必须毫无选择地实施降准，才能给市场释放足够的流动性，引导社会资金整体利率的下降，最终传导给实体企业，让实体企业整体融资成本大幅下降，从而减轻实体企业经营负担，让实体企业轻装上阵，最后走出经营困局。

　　而且，这种降准货币政策操作手段的效果，也会比直接降息好，它既不会让央行使用贷款利率直接下降的强制性货币政策措施，让市场起到充分的调节作用，更能体现出市场直接对金融资源的配置作用，让银行信贷资金配置到经济发展最需要的领域，也就是我们所说的实体经济领域。因此，有理由相信，如果前三次降准在解决实体企业融资难、融资贵方面成效突出的话，不排除央行后面再有可能实施三到五次降准，且也还是不会选择直接降息这个货币政策操作工具。

　　还有一种现象是，目前央行正在推行和孕育LPR利率改革机制。去年12月28日，央行发布公告称，为进一步深化LPR改革，商业银行应自2020年3月1日起正式切换存量浮动利率贷款定价基准，原则上存量贷款利率定价基准切换工作要在2020年8月31日前全部完成。而且，从去年实施LPR以来，效果不错，基本能反映金融市场资金供需现状及其价格，而且还在一定程度上引导了贷款利率总体走势的下降。如自去年12月实施LPR以来贷款利率呈下降态势，比如2019年12月1年期利率和5年期利率分别为4.15%和4.80%，到2020年3月则分别下降到了4.05%和4.75%。这说明央行推行的LPR利率定价机制改革是成功的，目前暂时还没有必要采取直接降低存贷款基准利率的“老”方式来引导存贷款利率的下行。而如果再采用传统的降低存贷款基准利率的方式来降低企业融资成本，可能难以有效检验LPR改革的优劣，最终无法为推动利率全面市场化积累丰富的管理经验，弄不好还有可能让LPR改革陷入停滞不前甚至是倒退状态。由此，目前来看，央行无论是从检验LPR利率改革机制成效、还是为未来利率全面市场化积累经验，都暂时不宜采取直接降息的方式，完全可以采取LPR这种更为市场化的方式来引导银行机构贷款利率的下降，进而让整个社会资金价格下行，最终让实体企业融资成本降低。

　　同时，从另外一种因素考虑，央行也在有意淡化存贷款利率的行政强制控制概念，要充分把决定资金价格的权利交给市场，最终让市场根据资金供求状况来决定资金的使用价格，这是金融市场改革不断市场化的需要，也是提高我国金融改革、将金融业不断引向市场化的需要。央行少用直接降息的货币政策工具，到未来基本“废除”这个货币政策工具，都是央行操作货币政策工具进步的表现，也是金融发展的必然。

　　最后，需要强调的是，目前央行实际上在存贷款利率上已经放得相当开了，存贷款利率上浮或下降的权利也基本交给了商业银行，商业银行已经把存贷款利率上浮或下降的政策空间用得很足了，比如在存款利率上不少银行远远超出了央行规定的存款基准利率，在贷款利率上不少银行机构也是上浮了20%、甚至是50%，目前无论是存款利率水平还是贷款利率水平，都已达到了相当高的水平，央行直接降息可能不见得能起到作用，信贷资金成本也不见得就能降低，因为银行尤其是一些中小银行目前融资成本已经相当之高了，降低贷款利率，商业银行就会亏损，央行进行基准存贷款利率下降的操作，说实话可能很难达到预定目的。这又回到了该文原来的起点上，央行直接降息真的不如直接降准，只有降准释放大量资金，让市场资金量充裕，资金价格也就会直接下降。

　　说到这里，我相信大部分民众能体会到央行的良苦用心，也体验到央行的无奈，真的不是央行不想降息，而是降息的货币政策效果实在很难预料。当然，也不能因此而排除央行就放弃使用降息这个货币政策工具，到条件成熟时，也许还会使用一下。因为毕竟当前银行负债成本居高不下，压降点差空间有限，且企业和居民部门存款占银行总负债的60%以上，银行存款成本刚性很强，适时适度下调存款基准利率将对LPR下行产生更加显著效果，接下来存款基准利率也存在小幅下调空间，但在当前疫情特殊时期，银行体系还会通过切实降低贷款利率等方式，向实体经济适度让利，这些也都是有可能出现的。

　　(本文作者介绍：知名财经评论人、独立经济学者)