宝通转债价值分析 宝通转债中签率多少?

　　事件

　　宝通科技发布可转债发行公告，规模5 亿元，T 日为6 月5 日(周五)。

　　评论

　　关键申购信息：

　　1、发行规模5 亿元，设股东配售及网上申购，T 日定在6 月5 日(周五);2、原股东按照每股1.2983 元的额度配售转债，代码380031，宝通配债;3、网上申购无定金，上限100 万元，代码370031，宝通发债。

　　正股基本面方面：宝通科技具有手游运营、橡胶输送带生产两大业务。公司传统业务是橡胶输送带生产、物料输送系统服务，2016 年公司收购易幻网络获得手游的海外发行及运营业务，2019 年已经占到总营收的65%，由于传统业务也有少量出口，公司源自海外的营收占比达到75%。

　　具体来看：1)手游运营：公司旗下易幻网络是国内最早出海的手游发行商，已经在全球发行近240 多款游戏，覆盖130 多个国家和地区，拥有百余款正在运营的游戏，核心游戏23 款，贡献了手游板块总收入的85%、总毛利的93%，绝大多数都处在发行第一年。地区方面，在韩国、港澳台以及东南亚地区优势较大，此三地2019 年贡献了易幻收入的80%，新市场中日本、欧美增速快。公司经营模式包括联合运营(与海外当地运营商共同运营)和代理运营(亲自做运营)，联合运营模式下分成会减少，目前主要在台湾地区采用(由于当地法律限制)。今年公司正逐步加码自研游戏(由子公司海南高图和成都聚获进行)，公司预计今年将有3-4 款自研产品上线，并瞄准国内市场。此外公司同哈视奇在VR 游戏上的合作初步落地，后续会有内容跟进，根据公司表态，二者合作会建立在一些重度游戏上(探索型、社区型以及沙盒游戏，更强调玩家忠诚度和同一用户多次收费)。2)橡胶输送带及输送系统服务：包括耐高温带、阻燃带、聚酯芯带、钢丝绳芯带等，并提供整套系统总包服务，耐高温输送带全国市占率32%，排名第一，产品用于矿产开采、冶炼、港口码头、火力发电等行业，海外主要销往澳大利亚，同力拓等矿产企业有长期合作协议。此外公司计划在传统业务上推进工业互联网技术。业绩层面，2019 年手游运营营收增速低于传统业务，但手游板块利润率极高，利润贡献比例高达80%。

　　一季度手游板块基本未受影响，公司整体收入同比增长6.4%，归母净利润同比增长35%。往后看，我们认为今年自研游戏的海外上市是一个看点，但产品质量还待验证，公司整体利润率仍有提升空间。

　　正股估值略高，市值小，弹性中上，第三大股东去年5 月以来持续减持。正股当期P/E(TTM) 25.1，P/B(LF) 3.16x，估值在过去两年的高点，基本回到2017 年四季度水平，横向比较其估值处于行业中值附近，没有显著偏离板块中枢。正股总市值84 亿元，流通盘69 亿元，180 日年化波动率54%，规模小、弹性较好，股价整体趋势良好，短线有突破中继区间的态势，但毕竟接近前高，经验上仍会经历一定反复。第三大股东牛曼投资为去年5 月解禁后持续减持，并于一季度向公司第二期员工持股计划转让了总股本5%的股份，协议转让价17.802 元，牛曼投资一季度末持有4.999%股份。

　　转债规模小，债底保护性一般，回售有效期仅一年。本期转债规模5 亿元，规模小，转股价20.8 元，最新平价为101 元。转债评级AA-，期限6 年，票面利率分别为0.5%、0.8%、1%、1.5%、2.5%、3.5%，到期赎回价115 元，面值对应的YTM 为3.34%，债底为83.2 元，保护性偏弱。其他条款保持主流设置。

　　正股基本面资质尚可，手游业务已经是重点，输送带板块具备传统优势，营收成长性也不输新业务，公司预计未来整体业绩增速能达到30%。正股综合成长性得分在全部A 股中排名543 名，转债中排名65，历史成长性一般，长期得分稍好主要是由于收购并表影响。正股此前快速反弹导致目前估值略高，有高位盘整需求，短期形态向上，主要筹码已经处于浮盈状态，套牢盘压力已经显著降低。转债规模小，条款保护性一般，控股股东有股份质押行为，我们预计其上市定位可能在115-116 元附近，建议参与申购，上市后建议在当前股价区间的低点介入以增大不对称性。中签率层面，我们预计股东配售比例50%，网上申购金额5.3 亿元，则中签率大约在0.005%附近。