龙大转债072726打新价值如何？

　　龙大转债(代码：128119)的发行规模是：9.5亿元，债券评级AA，转股价值105.33元;转股溢价率-5.06%;无网下发行;(建议申购)。

　　发行条款

　　本次发行可转债规模约9.5亿元，规模适中且属于热点题材,流动性估计还不错。债期限6年，票面利率合计15.2%。下修条款10/20、90%;赎回条款15/30、130%，有条件回售条款30、70%。

　　正股基本面分析

　　龙大肉食的主营业务为生猪养殖、生猪屠宰和肉制品加工，主要产品为冷鲜猪肉、冷冻猪肉、肉制品及商品猪等。经过多年发展，公司目前已形成集种猪繁育、饲料生产、生猪养殖、屠宰分割、肉制品加工、食品检验、销售渠道建设和进口贸易为一体的“全产业链”经营发展模式。营收和净利润高速增长，业绩亮眼。2019/2020Q1 公司分别实现营收 168.22亿元/29.14 亿元，同比大增 91.63%/116.31%;实现归母净利润 2.41 亿元/1.43亿元，同比增长 36.04%/77.83%。2019 年业绩大幅上涨主要有三方面原因：一方面，2019 年下半年国内生猪价格大幅增长;另一方面，公司进口贸易业务规模快速增长;此外，2018 年 11 月，公司完成收购潍坊振祥 70%股权，2019年潍坊振祥合并报表。2020Q1 营收和净利继续大幅上涨说明公司的业绩增长具有较强的可持续性。盈利能力方面，2020Q1 公司毛利率为 4.83%，净利率为 2.46%，均处于行业中等水平，整体盈利能力较强。

　　屠宰业务是公司的核心收入来源。根据产业链环节，公司业务可分为养殖、屠宰、肉制品和贸易板块，其中屠宰业务包括产品冷鲜肉和冷冻肉。2019 年冷鲜肉和冷冻肉产品分别实现营收 96.07 亿元和 16.79 亿元，分别占总营收的57.11%和 8.79%，屠宰业务合计营收占比为 65.9%，是公司的核心收入来源。近两年公司进口贸易业务大幅增长，2019 年实现销售收入 30.51 亿元，占总营收的 24.08%，同比大增 150.47%。此外，2019 年养殖和肉制品业务的营收占比分别为 0.29%和 4.19%。

　　具备“全产业链一体化”优势。公司目前已形成从种猪繁育到肉制品加工和进口贸易的“全产业链”经营发展模式，这使得公司拥有较高的利润水平和较强的盈利能力。成本方面，公司自身拥有生猪养殖环节，能够降低生猪原料成本;价格方面，屠宰环节的冷鲜肉产品具备区域品牌影响力，定价略高于竞争对手。养殖环节，公司共拥有 7 个养殖场(含租赁)，养殖产能为 60 万头/年，2019年生猪出栏量为 25.29 万头。另外，本次转债募投资金将用于建设安丘猪场，产能规划为 50 万头/年。屠宰环节，公司拥有 6 个大型屠宰厂，屠宰产能为730 万头/年，2019 年生猪屠宰量为 501.28 万头，同比增加 4.91%。肉制品环节，公司共拥有 4 个大型生产车间，产能 5 万吨/年。多渠道终端共同布局。公司主要销售渠道包括批发商、加盟商、大中型商场超市、食品加工企业和大型连锁餐饮企业等。商超方面，经过多年的积累，公司与山东家家悦、烟台振华量贩、大润发等大中型商超建立了长期合作关系。食品加工方面，公司已与上海荷美尔、避风塘、上海梅林、厦门程泰、湾仔码头等众多企业建立了供销关系。大型连锁餐饮方面，公司目前已成为百胜中国(肯德基、必胜客)、海底捞、阿香米线、呷哺呷哺、宏状元、永和大王等客户的供货商。公司市场主要位于以山东省为主的华东地区，2019 年华东地区的营业收入占比为 75.57%，其中山东省内的营收占比为 36.47%。

　　期间费用方面，销售费用率和管理费用率大幅下降。2019 年公司的销售费用率和管理费用率分别为 1.96%和 1.3%，较 2018 年有较大幅度下降，主要由于公 司进口贸易收入大幅增长，而贸易板块销售费用率相对较低。总体上，2017-2019 年公司的期间费用率分别为 4.64%、4.58%和 3.58%，均不超过 5%，体 现出优秀的成本管控能力。

　　营运能力保持稳定，偿债能力有所下滑。2019 年公司应收账款周转率为 47.69， 较 2018 年大幅提升;存货周转率为 8.79，2017 年以来持续下降，主要由于公司大量增加了冷冻肉产品的库存，其周转速度较低。整体上公司营运能力控制较好。偿债能力方面，2017-2019 年公司的流动比率分别为 3.42、1.68 和1.29，速动比率分别为 2.24、1.06 和 0.57，均呈逐年下降的趋势，偿债能力有 所减弱。流动比率和速动比率下降主要是由于冷冻肉的采购通常需预付，对资金需求量大，导致公司存货、预付款项等流动资产和短期借款、预收款项等流动负债均明显大幅增加所致。

　　申购建议

　　龙大肉食收盘在10.13元，基本处于绝对高位;对应PE为33.3倍，近两年的中位水平;对应PB为4.17倍，近两年的高位，股价的安全边际一般。发行人评级AA，估算债底价值约91.58元，债底保护尚可;转股价值约105.96元，建议积极申购。