一下：围绕债券市场发展有这样几件事情比较重要(图)-随便找财经网

一下：围绕债券市场发展有这样几件事情比较重要(图)

我总结一下，债券市场的发展有几件重要的事情。

第一，随着全球金融危机的持续深化，不少国际机构对未来发展持非常悲观的态度，纷纷下调未来几年世界和主要国家的经济增长速度。

二是中美贸易摩擦旷日持久，改变了未来全球经济发展的背景。在讨论未来形势时，中美贸易摩擦如何发展、深化到哪些领域、出现了哪些新情况，都将构成更大宏观背景下的因素。

三是WTO改革。世界上有许多治理结构。对于我们的经济来说，最大的治理结构体现在世贸组织的各种规定中。几十年后，世贸组织现在面临改革。众所周知，在阿根廷G20会议召开之前，以美国为首的发达经济体和其他一些跟进的国家就世贸组织进行了密集讨论，并提出了修改建议。中国很快积极参与了这场讨论，并提出了自己的看法。现在世贸组织的修改还没有最终的共识，但是修改是肯定的。

对中国来说，不仅要适应WTO新规则，还有另一项任务。正如商务部外经贸部副部长王受文所说，我们也需要落实十多年前加入世贸组织时做出的各项承诺。这个任务还是很重的。总的来说，我们要按照市场化规则办事，这是一个不小的挑战。

第四，中国经济下行压力加大，中央经济工作会议讲得清楚、充分。金融作为与实体经济密切相关的主要行业，风险较大。

第五，去杠杆。今年我们去杠杆的故事很多，从简单的“去杠杆”到“结构性去杠杆”再到“稳杠杆”。刚刚结束的中央经济工作会议重回“结构性去杠杆”。前段时间讲“稳杠杆”，很多人说“去杠杆”已经过去了，要“加杠杆”。这部经济著作将告诉我们，高杠杆率仍然是中国金融风险的源头，去杠杆仍然是中国金融风险的源头。防范和化解金融风险是中国的主要任务。“结构性去杠杆”中国债券市场：30年改革与发展，即哪些领域、哪些部门问题严重，我们应该首先解决他们的问题，而不是普遍去杠杆。这是一个非常明确的方向。

六是宏观经济政策和调控政策发生剧烈调整。说实在的，现在还不是最后敲定的时候，因为要看形势的发展和各部门的协调配合，而且这个协调配合比以往任何时候都重要，经济工作会议已经讨论过了这件事。过去我们经常讲货币政策和监管政策的协调，现在肯定会加大我们整个金融政策和财政政策的协调，以及国内政策和对外开放政策的协调。因此，现在协调的难度增加了。

这应该是2018年我们整个经济运行和整个债市运行的大背景，接下来讲债市。

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一级市场：冷热

我们从几个角度来看一下一级市场的情况。

第一，我们把债券发行总量称为“转热转冷”，这似乎比去年好一些，但仍不尽如人意，比如债券的净融资额等。

二是非金融企业融资有所增加，但幅度不大。民营企业融资难融资贵问题仍在加剧。我们的报告用数据来说明这种情况。民营企业融资规模下降，融资成本相对增加。AAA级民营企业与同级别国有企业的债券发行利率不同，所有制歧视无处不在，十分明显。这种情况已经引起了中央的重视。不久前，习主席召开民营企业座谈会，全面讨论了形势。许多情况正在改善和改变。

三是同业存单发行增速明显放缓。因监管框架调整，同业存单进入MPA同业负债比例考核。也就是说，有监管就会影响金融活动。

同业存单和托管余额融资净额变化引发“债荒”，存款增速持续低于贷款增速。这从市场上就可以看出来。我想强调的是，这一变化具有很强的宏观意义。负债，尤其是银行存款，是货币供应量。如果以存款为基础的负债出现所谓的“短缺”，那就意味着货币供应量无法增长。因此，我们看到今年央行的工作非常努力。年底仍以降息为目标，采取措施，但货币供应量增长不理想。学金融的都知道，货币供应是中央银行为主，其他机构参与的事情。现在看来，其他机构对货币供应量的整体变化一直比较被动，我们面临的金融形势非常严峻。目前，不少企业存款和基层家庭存款增速都在下降，而且降幅比较大。整个货币供应量发生了结构性变化。这些问题都值得深入探讨。许多企业存款和基层家庭存款增速都在下降，而且降幅比较大。整个货币供应量发生了结构性变化。这些问题都值得深入探讨。许多企业存款和基层家庭存款增速都在下降，而且降幅比较大。整个货币供应量发生了结构性变化。这些问题都值得深入探讨。

四是发行国债融资净额下降，国债和地方债均较上年有所下降。这与今年年初实施“去杠杆”等严格地方政府债券管理有关。

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债券收益率动态

收益率大幅下降，改善了融资的利率环境。收益率大幅下滑的原因还有很多。例如，宏观经济基本面正在走弱，通胀预期较低。货币政策由“稳中性”转向“稳健”。值得注意的是，央行年内四次下调法定准备金率，累计释放基础货币3.65万亿元，规模非常大。如果加入MLF提供新的流动性增加1.76万亿。今年的货币宏观环境还是比较宽松的，但是信贷环境还是比较紧的。货币环境和信贷环境的分化反映了实体经济的收缩。经过一年多的反复讨论和修改，资管新规正在逐步出台。现在公布的规定有缓解市场紧张的作用。各项宏观政策也在朝着宽松的方向发展。至少有迹象表明，市场预期也相应发生了变化。市场风险偏好也在减弱，这是收益率水平下降的大背景。

再来看，国债收益率大幅下滑，期限利差扩大。由于国债收益率下降，也带动了其他债券收益率的下行，市场联动性较以往加强。

收益率结构也在分化，这是市场健康的体现。过去收益率结构大同小异，现在应该有所区别。国债应该是最好的，其次是地方政府债，然后是企业债，形成这样一个等级。不同主体的债券收益率存在差异，这应该是债券市场健康运行的关键。基本条件，这个条件正在逐步形成。

评级较高的非金融企业债与一年期国债的信用利差普遍小幅下降，但评级较低的非金融企业债信用利差大幅上升，各类债券的收益率在市场上体现为信用对发行人来说，这应该说是债券市场正常运行的基本条件，应该说这是市场结构改善的一个方面。

中美利差倒挂经常被讨论。现在是一个非常微妙的时期。美联储明年加息2次还是3次？加到什么水平？中国该怎么办？就经济状况而言，我们不能加息，但在这种情况下也很难降息。很多人担心中美利差及其变化会导致资本外流。我们做了一个简单的分析，分析结果表明，利差的变化并不是导致中国资本外流的主要因素。中国资本外流的主要因素很可能是制度性因素。

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债券违约

违约总数明显增加，各家媒体纷纷报道。下面分析默认值具体结构的变化。

一是债券违约的类型更加多元化、全面化、普遍化，这表明违约已经成为市场上非常普遍的事实。

二是行业集中度较高，制造业比较突出。

三是民营企业比重大幅提升。回想一下，2015年中国市场出现违约时，主要是国有企业，现在是民营企业。

四是从非上市公司向上市公司蔓延。有人想，上市公司怎么会违约呢？现在由于违约的普遍化，违约发生在各个领域、各个市场、各种产品中，开始从非上市公司向上市公司转变。转为上市公司将产生后续影响。应该说，今年大股东质押带来的现金流受阻、股市流动性枯竭都与违约密切相关。

第五，违约主要是无抵押债券，这其实很正常。债券通过自身信用反映收益和风险特征。投资者基于这些做出投资选择，因此无担保债券必然是最先违约的。

六是区域分布。我们说债券违约在东部、西部、东部、中部或西部无关紧要。这与我们前面提到的产品泛化、区域泛化、领域泛化、企业类型泛化是一致的。简而言之，违约现在是一种普遍现象。虽然我们在违约的时候会感到痛苦，尤其是一些投资者会因此而受苦，但从市场发展的角度来看，这可能是一种必要的痛苦。违约率地区分布明显，部分地区违约较为严重。

关于违约，我们还需要讨论违约的处理。如果说违约是市场健康发展的必要环节，那么这个环节必须成为必要的健康因素，违约处理必须跟上，否则，违约将酿成灾难. 现在看到出现了违约，我们非常遗憾，但是违约背后的处置机制没有跟上。处置进度缓慢，回收率低。因此，目前违约的负面影响比较突出。

违约后的处理问题，一是货款金额较小。所以，违约就等于彻底失败，这可不好。违约后的处置也缺乏主体约束，尤其是对债务人缺乏有效约束。地方政府在处理违约过程中干预过多，地方保护主义依然存在。这个问题也是中国经济金融的老问题。

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2019年发展环境：来自中央经济工作会议的信息

最后，结论。我们从宏观经济金融环境开始，以宏观经济金融环境结束。刚刚结束的中央经济工作会议释放出不少新信息。我已经提取了与我们未来债券市场发展有关的信息。以下是以下内容。

一是强化积极的财政政策，提高效率，实施更大规模的减税降费。我用红色标出的是“地方政府专项债券规模增加比较大”，也就是说我们市场上地方政府债券的供给量会增加。稳健的货币政策要适度从紧中国债券市场：30年改革与发展，保持流动性合理充裕，完善货币政策传导机制，提高直接融资比重，解决民营企业和小微企业融资难融资贵问题。两大宏观政策有利于市场发展。

二是强化竞争政策的基础性地位。这是中央经济工作会议的新提法、新精神。不久前，易纲行长在谈到国有企业与民营企业的关系时，提到了“竞争中性”的概念。这一概念符合国际趋势，是国际公认的基本概念。现在这个概念已经被我们全面接受，成为我们市场的基本规范。未来，我们会看到更多有利于公平竞争的制度和政策。不再区分民营企业和国有企业，强调公平、制度、法治。

三是打好防范化解重大风险攻坚战，必须坚持“结构性去杠杆”的基本思路。我提到“去杠杆”已经两三年了。如果再往前，2015年11月提出“三降一降一补”，我们大概经历了几次重复：不分先后的“去杠杆”到“结构性去杠杆”，再到“稳杠杆”，现在又回到“结构性去杠杆”。这再次清楚地提醒我们，高杠杆率是中国金融风险的根源。这个源头不解决，我们的金融发展就无法回到健康的轨道上来。因此，“去杠杆”是一项长期任务。绝非少数媒体所说的完成，是时候“加杠杆”了。此外，会议指出，要安全稳妥可控有序妥善处置地方政府债务风险，这也是一个合理的处置框架。

四是关于投资。现在我们正在讨论中国经济的低迷。什么会支持它？现在中央很明确——投资。在我国现阶段发展阶段，投资需求潜力依然巨大，投资应发挥关键作用。不要以为我们正在进入后工业社会，服务业为主，投资不重要。这次会议重申“投资”仍然很重要，并列出了投资的一些重点领域。包括加大制造业技术改造和设备更新，加快5G商用步伐，加强人工智能、工业互联网等新型基础设施建设，加大城际交通、物流、市政基础设施投入，补充农村基础设施和公共服务基础设施建设，加强自然灾害防控能力建设。我记得习主席讲产能过剩的时候说，这个领域根本没有过剩，再过20年也不会过剩。关键是处理好投融资机制。我记得习主席讲产能过剩的时候说，这个领域根本没有过剩，再过20年也不会过剩。关键是处理好投融资机制。我记得习主席讲产能过剩的时候说，这个领域根本没有过剩，再过20年也不会过剩。关键是处理好投融资机制。

最后，要通过深化改革，打造规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场。债券市场作为资本市场的重要组成部分，自然也在这种创设范围之内。我们看到，这次经济工作将把资本市场的地位提高到一个前所未有的高度。债券市场作为资本市场的重要组成部分，其发展前景不容小觑。谢谢你们。

编辑李嘉轩田文

来源公众号-国家金融与发展实验室

审稿人田文

朱双双制片

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