债市利率的快速上行引发了理财赎回潮(图)

债市利率的快速上行引发了理财赎回潮(图)

温斌（中国民生银行首席经济学家）

王景文（中国民生银行研究院宏观研究中心主任）

12月5日，下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），今年第二次降准正式实施。

正如央行所说，降准有三个目的：一是保持流动性合理充裕，保持货币信贷总量合理增长；二是优化金融机构资本结构，增加金融机构长期稳定资金来源，加强金融机构资金配置 三是降准降低金融机构资金成本约56亿元年，可通过金融机构传导，促进实体经济综合融资成本下降。简而言之，就是放宽货币，稳定经济，降低成本。

进入11月以来，市场资金确实变紧了。此前，政策性开发性金融工具加快落地、专项债余额额度集中发行吸纳了大量流动性，加上抗疫政策优化和房地产稳房政策影响市场预期，市场利率继续上升。截至月中，银行间同业存单和国债收益率均升至近月最高水平。债市利率快速上行引发金融赎回潮，“产品赎回-被迫抛售-净值下降-产品赎回”的负反馈过程进一步收紧资金面。

11月中旬以后，虽然央行通过加大逆回购规模引导市场利率下行，但考虑到债市调整尚未结束，还有5000亿元和7000亿元MLF到期12月和明年1月，叠加春节临近、专项债提前发行等因素，更加需要下调存款准备金率释放流动性，避免市场波动冲击实体经济.

当然，除了保护流动性，应对新的下行压力也是重要的政策考量。受疫情反复、外需回落、房地产低迷影响，当前经济虽然持续复苏，但基础并不牢固。10月份主要指标多数下滑，消费和出口甚至陷入负增长。11月PMI跌至年内第二低，仅高于今年4月。因此，有必要通过降准提供长期低成本资金，引导金融机构加大对实体经济的支持力度。

对于本次降准的影响，我们可以从三个层面来看：

从宏观政策看，降准表明货币政策保持宽松，有利于稳定市场预期。央行在三季度货币政策执行报告中强调，要“高度重视未来通胀潜力”和“密切关注主要央行货币政策变化”，删除了“双货币政策工具的数量和结构。” 作用”，一度令市场降低了对未来降息降准的预期。但此次降准表明，稳经济政策的权重高于其他政策。

最近两次存款准备金率下调幅度均为 25 个基点。从珍惜正常的货币政策空间来看，不排除这可能成为未来降准的新标准。至于降准能否触发后续的LPR降准，还有待观察。此次降准共释放长期资金约5000亿元，每年可降低金融机构资金成本约56亿元。相比之下，4月降准降低资金成本约65亿元，存款利率市场化调整机制带来的存款利率下行共同触发LPR下调15个基点超过 5 年的 5 月到期。预计本次降准不足以带动12月LPR整体下调。但考虑到近期稳楼市政策正在全面加码，不排除5年期以上LPR小幅下调5-10个基点的可能。

从实体经济的角度来看，降准有利于提高货币乘数和货币供应量，从而有助于实现宽松信贷的目标。与MLF等渠道相比降息存款利率，降准能够提供更长期、更稳定的资金来源，引导金融机构将资金投向受疫情影响严重的行业和中小微企业，以及房地产。目前政策支持的行业。降准带来的资金成本节约有望优先投向这些重点领域。

但政策效果能否充分发挥，还要看其他政策的配合。比如，防疫政策的不断优化，房企和购房者信心的进一步恢复等。只有实体经济信心恢复，信用衍生品才会更加顺畅，货币乘数才会相应提高。

从金融市场来看，降准为金融市场运行提供了适宜的流动性环境。作为总量货币政策降息存款利率，降准的主要作用是改善金融环境，但不能直接改善金融市场运行态势。例如，经过近5年的全面降准，10年期国债收益率和沪深指数运行趋势没有明显变化，反映出决定市场走势的关键因素仍然是经济基本面。

当然，近期，疫情防控政策优化、房地产和金融政策“三支箭”等因素，都让经济基本面出现边际改善。今年以来两大拖累因素正在转化为稳定因素。在降准创造的利好环境下，沪深指数和人民币汇率均回升至9月以来的水平，10年期国债收益率重回2.8%关口上方。政策与基本面发生共振，有助于进一步巩固经济上行势头。