1998年的金融危机是否卷土重来？

油价暴跌，新兴市场货币直线下挫。委内瑞拉陷入金融危机，俄罗斯则卷入债务违约和本币贬值的困境。

这一年是1998年。

新兴市场将以大幅下挫的方式为今年画上句号，与这些市场今年的开局非常相似。

从俄罗斯到委内瑞拉，从泰国到巴西，开发中国家的股票、债券和外汇市场全线下挫。

俄罗斯卢布周一有史以来首次跌破64兑1美元，委内瑞拉国债跌至0.40以下，泰国股市创11个月来的最大跌幅。巴西公司债市场剧烈波动，针对国有石油生产商巴西石油公司的腐败调查拖累了该市场。

所有这一切给人一种似曾相识的感觉，不禁让投资者想到1998年的情形，当时油价下挫，把俄罗斯和委内瑞拉等原油出口国推入金融危机。

虽然自那以后新兴市场发生了巨大的变化，其中最重要的变化可能就是这些国家的外汇存底增加，汇率更加灵活，但是爆发危机的迹象不断增加。投资者上周从投资于新兴市场股票和债券的美国交易所交易基金(ETF)中撤走超过25亿美元，是1月份以来的最大撤资规模。

今年年初，从阿根廷到土耳其的政治和金融动荡态势，以及联储会减码定量宽松政策造成的影响促使基金经理逃离新兴市场。

“我们已转换至平仓模式，”CRT Capital Group LLC新兴市场策略师Peter Lannigan接受电话采访时说。“我们已经到了既抛售表现糟糕的股票也卖出表现上佳股票的地步。”

今日的新兴市场表现似乎和当年颇为相似。不过一些关键的变化可能有助于多数新兴国家躲过全面危机的冲击。以下我们会阐述今昔的相似和不同之处。

相似点：

油价重挫

原油价格自6月份以来已经暴跌48%至每桶55美元左右，从而让委内瑞拉、 俄罗斯和奈及利亚等产油国损失惨重。根据彭博汇总的数据，信用违约互换显示，委内瑞拉在五年内违约的概率高达97%。俄罗斯经济则由于乌克兰冲突而受到欧美的制裁，该国央行已经表示，如果油价停留在60美元， 俄罗斯经济明年将萎缩多达4.7%。

汇率大跌

一个跟踪20种最活跃新兴市场货币走势的彭博指数在12月15日跌至2003年来最低点。俄罗斯卢布兑美元首次跌破64卢布，土耳其里拉跌至历史新低，印尼盾也回落至1998年来首见的水平。

在1997和1998年的亚洲金融危机期间，泰国、马来西亚等国纷纷放弃盯住美元的汇率机制，泰铢汇率在六个月时间里被腰斩。

联储会政策

联储会在为2006年来的首次加息奠定基调，从而可能导致资金从开发中国家流出。世界银行去年估计，如果长期美国债券殖利率攀升一个百分点， 流入开发中国家的民间资本可能大幅减少50%。

东方汇理指出，土耳其、南非和巴西等经常项目赤字巨大的国家将受到冲击。马来西亚——其外资占本地国债市场的比重达到30%---这样的国家也会受到影响。联储会在1990年代中期的一连串加息是引发亚洲金融危机和俄罗斯债务违约的导火索之一。

不同之处：

灵活的汇率机制

发展中国家已允许本币波动，与1990年代末盛行的盯住汇率机制大相径庭。尽管本币贬值会刺激通膨，但也能通过降低出口价格来刺激经济成长。

外汇存底

如今开发中国家的外汇存底规模也令1990年代末相形失色。外汇存底将有助于各国抵御金融市场的波动。国际货币基金组织汇总的数据显示，整体而言，新兴市场拥有外汇存底8.1万亿美元，1999年为6590亿美元。

债务

相比融入美元债务，新兴国家政府目前主要依赖发行本币债券融资，从而在偿还债务时不必消耗外汇存底。 IMF数据显示，外部债务去年占开发中国家国内生产毛额(GDP)的比重为26%，低于1999年的40%。

一个警讯是企业取代政府成为举债方面令人担忧的来源。国际清算银行9 月份表示，开发中国家的企业在2009-2012年期间累计发行国际债券3750 亿美元，比2008年金融危机前四年的数字多出逾一倍。

利率

尽管一些发展中国家的利率最近攀升，但相比1998年仍只是小巫见大巫。俄罗斯昨晚将基准利率上调6.5个百分点至17%；而1998年该国的一些短期利率曾突破100%。巴西的决策者将基准利率上调到了11.75%，但仍不及1998年利率水平的一半。

延伸阅读：卢布保卫战

作者：王宙洁 姜隅琼 来源：上海证券报

1941年冬日的莫斯科，天气渐渐开始转凉。在长约1000公里的战线上，苏联9个方面军正在向敌人发起全线反攻，几个月的生死对峙后，勇士们最终解除了对莫斯科的威胁，夺回了60多座城市。

这是一场在冰天雪地中的战斗。时隔七十多年，又是一个似曾相识的寒冬，俄罗斯的决策者们又将面对一场硬仗。不同的是，这是一场没有硝烟的战争，急速贬值的卢布让俄罗斯的经济亮起红灯，并且这场危机已经吸引到了全球的注意力。

欧洲时间16日一大早，法国兴业银行的全球货币策略主管基特·朱克斯便给上证报记者发来一封邮件，标题写道，“俄罗斯熊彻底醒了，就是现在！”

隔夜的卢布兑美元走势，又是一场血洗！15日当天，卢布兑美元历史上首次跌破60关口，贬值超过10%。今年以来，卢布的跌幅已经达到约五成，全球垫底。

俄罗斯央行无法坐以待毙，连夜开会后在16日凌晨宣布，将基准利率由10.5%大幅提升至17%。决策者希望，这一自1998年俄罗斯债务违约以来最大幅度的加息举措能够阻止卢布崩盘。但这一切未能如愿。16日欧洲交易时段，伴随布伦特原油暴跌3.3%，每桶60美元的重要关口丧失。卢布的防线再度失守。当日盘中，卢布兑美元一度贬值多达19%，这是1998年来最大贬幅。

这让俄罗斯央行陷入极度尴尬的境地，今年以来，该行已经五次加息，结果非但未能遏制资本外流，也未能阻止通胀加剧。俄央行斥资800亿美元外汇储备购买本币，也未能阻止卢布汇率连创新低。这对于约50%的预算收入源于石油和天然气行业的俄罗斯来说，是一个极其危险的信号。

前俄罗斯财长库德林16日在Twitter上写道，卢布下跌的原因还包括：投资者缺乏对俄罗斯政府经济政策的信任。

危险的警报声已开始鸣响：医疗工作者在莫斯科举行了小规模抗议，谴责莫斯科大约28家诊所被关停，1万名医疗工作人员被解雇。随着卢布的贬值，俄罗斯人开始囤积消费品。

这些迹象显示：人们正在对卢布迅速失去信心。

断了线的卢布

戏剧般地，俄罗斯当局开始承认，该国经济明年可能会陷入衰退。而在本月以前，这个极为依赖商品出口的国家还坚称，自己能够经受得住油价的急速下跌。

决策者们在不断尝试，他们数次入场干预，数次上调指标利率，希望可以阻止卢布直泻而下的贬值速度，或者至少让跌势暂停一小会儿。该行甚至在16日凌晨决定一下子加息650个基点。但留给他们的却是政策红利不断被迅速侵吞，在16日欧洲交易时段，卢布兑美元汇率再度暴跌超过10%。

这听起来或许有些残酷，但现实是，卢布看起来已经成为一只风筝，但是那根曾经牢牢被俄罗斯政府握在手中的线，突然断了。

在卢布迅速贬值的背后是油价暴跌等因素的蔓延之痛，但激进的政策同样会为经济带来挑战，这令俄罗斯政府陷入尴尬境地。作为和俄罗斯有着紧密经贸往来的中国也受到关注，不过，业内专家对上证报记者表示，卢布贬值对中俄之间能源等以美元计价的贸易影响不大，但中俄民间经贸面临考验。

有限的“弹药”库存

15日的莫斯科午夜并不平静，俄罗斯央行在这里举行了一场紧急会议后决定，将指标回购利率从11.5%提高至18%，同时把外汇回购协议拍卖中向银行提供的金额从15亿美元增至50亿美元。

650个基点的加息幅度，这在全球央行决策史上罕见。俄罗斯央行解释称，这是出于抑制卢布贬值和通胀风险的需要。

面对近几个月来令人目瞪口呆的跌势，俄罗斯央行受到不作为的指责。但实际上，该央行上周四刚刚将利率上调100个基点，却因加息幅度不及一些市场观察人士此前的预期，而导致卢布兑美元汇率跌至历史新低。在此之前，俄罗斯央行已经四次加息。

本月初以来，干预汇市则几乎已经变成俄罗斯央行的日常工作。俄罗斯央行15日称，该行在本月11日向外汇市场投入4.78亿美元，以减轻卢布的下行压力。

今年以来，俄罗斯已经动用了约800亿美元外汇储备来提振卢布，单单是在本月的前11天中，所动用的外汇储备就高达近60亿美元。在15日的交易中，卢布兑美元汇率一度贬值多达5%至61.25卢布，BCS金融集团称，此举促使俄罗斯央行卖出3.50亿美元来阻止卢布贬值。

但是这种做法收效甚微。海外媒体评论称，俄罗斯当局阻止卢布下跌的办法正在逐步减少。

无限的贬值恐慌

这种对策上的捉襟见肘带来的是更多恐慌性抛盘。

这是一个黑色星期一。15日当天，卢布兑美元贬值逾10%，首次跌破60关口，触及纪录低位64.44，为10多年来最大跌幅。截至当日收盘，这一汇率下跌9.7% 至64.445，今年以来的跌幅已经超过50%。“令人惊愕”、“极端”这样令人感到不安的词常见于分析师描述卢布的报告中。

在16日俄罗斯央行宣布加息决定后，卢布出现大幅反弹，盘中涨幅一度高达10.8%。然而好景不长，截至莫斯科当地时间11:42，卢布兑美元先前涨幅已经尽失。北京时间16日21时，卢布兑美元报72.0704，美元涨幅超过12%。

这意味着，俄罗斯央行为平息本币危机而作出大手笔加息举措依旧难以减缓资金撤离的速度。

投资者慌了，俄罗斯当局急了。

莫斯科外汇交易中心16日突然宣布，当日美元兑卢布即期报价超过64.45的成交全部作废，理由是超过了交易所设定的风险管理控制线。

在恐慌情绪的背后，油价下跌和西方对俄制裁等因素导致俄罗斯经济严重滑坡，促使投资者抛售以卢布计价的资产。俄罗斯企业在年底偿付债务前买进了美元，这也给卢布带来压力。

在16日欧洲交易时段，纽约和伦敦油价双双大跌超过3%。这犹如卡住了俄罗斯的经济命脉。俄罗斯约50% 的预算收入源于石油和天然气行业。虽然卢布贬值有助于抵消政府石油收入下降的影响，但这也推动该国通胀在上个月自2011年来首次升破9%。

俄罗斯央行16日表示，如果原油平均价格为每桶60美元，则明年俄罗斯经济将萎缩至多4.7%。本月初，负责发布官方经济展望的经济发展部修改了预测数字，称俄罗斯经济将于2015年萎缩0.8%，而不是之前预计的增长1.2%。

俄罗斯央行在其货币政策展望中指出，2015年第一季度通胀率可能达到11.5%，超过央行设定的10.5%的关键利率水平。海外媒体分析称，这意味着该央行将可能再度调高利率，因其希望利率超过通胀率水平。然而，这些举措有可能将俄罗斯推至衰退的边缘，并对俄罗斯消费者构成打击，他们将面临更高的借款利率。

中俄经贸影响有限

如今的情形，让1998年俄罗斯债务违约的记忆重现。

瑞信认为，油价暴跌导致俄罗斯卢布汇率跌至创纪录水平，更多俄罗斯企业债务违约不可避免。俄罗斯第三大黄金生产商Petropavlovsk 本月稍早便与多数投资者就一份援救计划达成协议，包括将发行股票和债券融资3.35亿美元，目的在于降低债务负担。

作为与俄罗斯有着紧密经贸联系的中国，其处境也受到关注。不久前，中俄两国央行签署了规模为1500亿元人民币/8150亿卢布的双边本币互换协议。在人民币与卢布实现直兑的情况下，卢布走势不稳，也不利于中国对俄出口的增长。据中国海关总署统计，2013年，中俄贸易额达到892.1亿美元，同比增长1.1%，中国成为俄罗斯最大贸易伙伴国。

但业内专家认为，目前，机电产品占中国对俄出口的六至七成，而俄罗斯对中国出口的八成以上为能源和原材料，这些大宗商品均以美元计价，因此不会受到卢布贬值的影响。

中国石油大学中国能源战略研究院助理研究员刘乾告诉上证报记者，卢布贬值对中俄之间的能源贸易影响不大，因为都是美元结算，然而对以卢布计价的中俄民间经贸影响很大。

“中国对俄罗斯出口除了商品，很大部分提供工程、技术、服务，在当地以卢布销售结算，收入必须换算成美元汇回国。换算后大幅缩水，企业没有利润，会逐步减少贸易投资活动，预计今年中俄经贸总量下降。”刘乾说。

他介绍称，联想、华为等不得不连续提高在俄的商品售价以抵抗通胀，中石油海外工程人员工资收入缩水，公司开始考虑撤回部分人员。此外，中俄签署了货币互换协议，这部分不涉及汇率换算，主要是货币使用的配额问题，因此对中国影响不大。