违约案例涌现 债市风险须辩证看待

　　 　　债券市场近期频频爆出的违约事件，引起了各方高度关注。特别是包括凯迪生态、*ST中安等在内的多家上市公司集中公告债务未能按期支付。统计显示，截至5月7日，2018年以来已有19只信用债出现违约，违约主体增至10家，涉及金额合计超过130亿元。

　　债券违约案例涌现

　　上市公司债券违约，往往更能引起各方的热议。

　　5月7日，沪市上市公司*ST中安发布公告称，公司发行的 15中安消 公司债券违约。该债券余额9135万元，应于2018年4月30日支付本金9135万元及利息306.0225万元。中安消称公司生产经营正常，但多项应收账款未按时回笼导致流动资金紧张，故无法按期支付本次债券本金及利息。

　　与此同时，评级机构联合信用评级有限公司，决定将该公司主体长期信用等级及 16中安消 公司债券的信用等级由A下调至C，同时，将公司主体长期信用等级及 16中安消 公司债券信用等级移出信用评级观察名单。

　　就在同一天，深市上市公司凯迪生态发布公告称，公司未按约定筹措到足额偿债资金，应于5月5日兑付本息的 11凯迪MTN1 不能按期足额偿付，构成实质性违约。此后，评级机构鹏元资信评估有限公司决定将该公司主体长期信用等级由AA下调为C。

　　上述两个案例仅仅是今年以来债券违约名单中新增加的两家。Wind数据显示，截至5月7日，2018年以来已有19只信用债出现违约，包括四川煤炭、大连机床、丹东港、亿阳集团、中城建、神雾环保、富贵鸟、春和集团以及中安消和凯迪生态等10余家公司，涉及金额合计超过130亿元。

　　从债券违约金额看，目前的规模已经超过2015年全年。数据显示，过去3年，我国债券市场债务违约金额逐年递增，2015年为126亿元，2016年达到327亿元，2017年为392亿元。对此，有分析判断，随着从过去的技术性违约到现在的实质性违约，未来债券违约数据恐还将进一步增加。

　　国泰君安证券固收首席分析师覃汉表示，自2014年债券市场 零违约 神话打破后，个券违约事件已逐步进入常态化趋势。总体看，截至2018年3月初，信用债市场共有164只个券发生违约事件，涉及67个违约主体，涉及违约金额992亿元。覃汉认为，2018年是信用风险大年。

　　债券发行失败暴露问题

　　在不断涌现的债务违约案例中，位列中国500强的盾安集团的流动性危机，无疑一度引发各方恐慌。

　　4月24日，盾安控股发布公告称取消发行2018年超短融 18盾安SCP003 ，随后5月3日再次公告称取消发行该只超短融，理由均为 市场波动较大 ;受其影响，5月2日，盾安集团旗下的两家上市公司盾安环境和江南化工同时停牌。根据盾安环境5月4日回复深交所关注函的公告，其控股股东盾安控股债券未如期发行，造成一定的短期流动性问题。由于盾安集团总负债规模达到数百亿元，其 流动性问题 当即受到各方瞩目。

　　据介绍，盾安集团连续9年跻身 中国企业500强 ，连续16年跻身 中国民营企业500强 ，2017年分别位列第283位和第81位，名列浙江百强企业第27位。相关数据显示，2013年至2017年，盾安集团发债获得现金分别为54.5亿元、21亿元、60亿元、63亿元、102亿元。而在同期，其银行贷款为41亿元、106亿元、116亿元、166亿元、153亿元。除了2014年外，债券融资规模逐年上升。

　　分析人士表示，盾安集团的危机与其融资结构有关。过去几年中，盾安集团大量利用债券融资置换、偿还贷款。根据2017年数据，盾安集团目前存续的债券共有11只，涉及规模共计113亿元，资金主要用途均为补充流动资金、归还或置换银行贷款，其中用于还贷的资金合计高达61亿元，占比超过55%。

　　天风证券策略分析师徐彪认为，事实上盾安集团资本结构中债务融资过多，而债务融资中短期债务过多，这是问题之所在。由于其长期债务规模已经很大，所以一直以来依赖短期债务的滚动来维持现金流。2015年以来，其每年通过借款和发行债券所取得的现金流都高达200亿元甚至更多。一旦出现金融环境收紧，其债务滚动就可能遇到问题。

　　实际上，盾安集团流动性危机的背后，是今年以来大量债券发行失败。公开数据显示，截至5月8日，今年以来取消、推迟发行的各类债券累计已经达到304只，包括了公司债、企业债、中票、短融、超短融等各个类型，涉及金额多达1839亿元。

　　中信证券首席固定收益分析师明明同样表示，在产融结合的资金支持下，很多民营集团大而不强热衷于外延式发展，随着各类金控监管政策加强与流动性的潮水褪去，诸多短债长用的民企集团如果面临市场风险偏好的整体下降，短期内难以用自身现金流偿付巨额应付债券，因此会进一步恶化信用资质，形成反馈螺旋。

　　辩证看待违约风险

　　不管是债券违约的出现，还是发行失败的大幅增长，均显示出，在当前严监管与去杠杆的背景下防范风险的重要性。

　　有观点认为，中国债券市场积累风险不小，近期债务违约事件的集中爆发，既有债券发行主体自身的原因，也有政策方面的客观原因，而一系列旨在打破刚性兑付的政策，也是化解债务危机的必要举措。因此，针对今年以来多家上市公司出现的债务危机，应当直面。

　　实际上，当存量规模超过16万亿元的信用类债券市场，遇到宏观经济波动和金融深化改革，个别经营管理不佳的企业出现偿付风险是难以避免的，甚至可以说是正常现象。特别是自2014年 11超日债 成为第一单发生违约的债券后，债市打破刚性兑付就已逐渐被投资人所接受。不过，也有观点表示，尽管违约是市场发展的正常现象，但若违约大面积发生或者过于集中，也可能会造成区域性、系统性风险。

　　对全市场未来的发展，研究机构普遍表示，在2018年信用债到期量规模增大、企业盈利边际变差、再融资压力加大的背景下，今年，信用风险事件可能会进一步增多。据国海证券测算，2018年，信用债到期总量为3.85万亿元，进入回售期规模约为1.2万亿元，同时低等级的AA级信用债占比达23.4%，到期规模及企业资质致使违约风险和回售风险加大。

　　海通证券宏观债券研究团队表示，今年信用风险回升，主要驱动因素是再融资难度加大导致的外部现金流萎缩。随着资管新规落地，非标萎缩仍将持续，风险偏好趋降背景下，低等级债券发行仍比较难，信用风险仍会持续爆发，尤须警惕对非标依赖度高、对债券依赖度高且以短债为主、过去一两年内融资中银行贷款占比较低的企业。

　　近期债市的不平静，也引起监管层面的高度关注。发改委财金司此前不久召开2018年企业债券本息兑付风险排查和存续期监管工作会议。财金司相关负责人表示，统筹防范债券违约风险和地方政府债务风险，守住不发生系统性金融风险的底线;做好企业债券事中、事后监管，确保信息披露及时、准确，债券资金使用合法、合规。