广誉远毛利率高达93% 销售额暴涨区域存密切客户关系

3月25日，广誉远(31.700, -1.63, -4.89%)公布2018年度财报。公司实现营业收入16.19亿元，同比增长38.51%；归属于上市公司股东的净利润3.74亿元，同比增长57.98%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.76亿元，同比增长81.43%；基本每股收益1.06元，公司年报拟每10股转增4股。

　　公司主要从事中药产品的生产、销售，根据中国证监会发布的《上市公司行业分类指引》，公司属于医药制造业，核心业务为中成药业务。年报显示，报告期内，公司传统中药实现销售12.81亿元，同比增长34.83%。精品中药实现销售2.13亿元，同比增长52.93%。养生酒实现销售5255.58 万元，同比增长106.49%。

　　值得一提的是，尽管公司整体收入约16.19亿元，同比增长4.5亿元，然而公司应收账款却净增加6.03亿元。

　　应收账款增速大于营收增速 经营活动净现金流与净利润背离

　　2018年公司营收增幅为38.51%，但是其增速不及公司应收账款的增速。截止2018年12月31日，公司应收款项期末值为13.38亿元，占总资产比例为43.46%，应收款项较期初数净增长约6.03 亿元，同比增幅高达82.04%。

　　同时，公司2018年年度实现净利润约3.94亿元，同比增幅为57.60%。但是对比净利润的大幅上涨，公司经营活动净现金流出现负增长，还呈现出扩大趋势。2018年度，公司经营活动净现金流为-2.98亿元，较去年-1.84亿元，经营活动现金流出加剧，扩大幅度为61.96%。

　　此外，在公司盈利质量欠佳的情况下，公司曾以82倍高溢价收购的标的业绩承诺连续两年未达标。2018年业绩实际完成与承诺数相差2168.24万元。连续两年未完成，公司未对该标的进行减值，公司称不存在减值情况。

　　值得一提的是，2018年7月6日，新浪财经也曾在《广誉远财务数据异常 82倍溢价收购业绩未达标》一文中指出公司历史数据也存在净利增长与经营活动净现金流背离等问题，同时也存在公司标的业绩未达标也不减值等情况。

　　经营模式以协作经销为主 西北与华东区域销售额暴涨

　　该文进一步指出，2016年至2017年，公司区域毛利率最高最低相差超过十个百分点，随即公司给予澄清并回复是公司不同产品构成造成区域毛利率差异较大。但是2018年区域毛利率对比以前年度，其波动相对不大，最高毛利率与最低毛利率相差不到五个百分点。

　　尽管区域毛利率差异波动不大，但是区域营业收入变动相差较大。

　　东北、西南、华东、西北地区营业收入分别为1.31亿元、1.82亿元、3.61亿元、5.47亿元，较上年同比增长 37.70%、67.56%、76.96%、81.74%，其中西北与华东增幅较为最快。具体如下图：

　　再进一步对比区域上半年与下半年营收发现，华东与西北下半年的营收较上半年增幅较大，华东与西北上半年分别为1.21亿元、2.09亿元，下半年分别为2.39亿元、3.38亿元，增幅分别为97.03%、61.94%，而华东下半年增长近一倍。

　　对于区域变动最大的原因，公司解释称，主要是因为报告期内，公司加大与百强连锁和区域龙头商业的战略合作，通过“好孕中国”公益项目及广誉远文化行等活动，提升了核心产品市场铺货率。

　　为何铺货可以提升公司销售额呢？这或许跟公司经营模式相关。

　　公司自产药品均采用买断销售方式进行销售，下游客户包括医药批发经销商、连锁药店、国药堂等，目前采用的销售模式具体可细分为三种销售模式，包括协作经销模式、代理销售模式和经销模式，其中主要协作经销模式为主，协作模式营收占比为86.63%。具体如下：

　　协作经销模式即公司将产品采取买断经销方式销售给医药商业批发企业，并协助批发企业开发、维护医疗机构等终端客户的模式。公司自有销售队伍在各自的区域内寻找到合适的协作经销商，签订经销合同。公司与区域经销商整合资源，开拓区域内零售药店，以及通过临床推广、学术推广共同开发区域内的医院终端市场，并提供销售及售后服务，公司销售队伍同时对医药商业批发客户提供相应的服务支持。

　　那具体增长又源自哪些重要的客户呢？

　　销售额暴涨区域存密切的客户关系 公司毛利率远高同行

　　公司年报显示，首先，西北地区持续加强与山西九州通(15.570, -0.33, -2.08%)、陕药控股兴庆医药的战略合作，在山西、陕西、宁夏新开发山西鸿翔一心堂(23.990, -1.14, -4.54%)、陕西怡康、宁夏国大药房等连锁终端并快速铺货上量。其次，华东地区公司围绕广州医药、广州采芝林、浙江英特等大型龙头区域商业联合开发终端二级市场加快分销和运转；最后，随着公司品牌效应的持续释放，依托公司商业全国系统性布局，东北、西南地区形成了以东北制药(12.600, -0.28, -2.17%)集团、北京九州通、重庆医药（集团）、四川科伦为核心的营销网络辐射终端，进而带动以上各区域营业收入较上年同期出现了较大幅度的增长。

　　2018年年报：

　　为何西北地区与华东地区相比其他区域营业收入增幅较大呢？这或许不得不提西北地区与华东地区的客户与上市公司存在密切的关系问题。

　　先从西北地区说起，西北地区特别需要重点关注的客户是年报披露的陕西怡康，而陕西怡康关键人名下相关公司超百家，主要药房药业公司为主。

　　陕西怡康是公司西北区域新开发的大客户。根据天眼查显示，陕西怡康系公司主要关键人物为何煜。资料显示，何煜，2000年6月--2006年3月是西安怡康医药连锁有限责任公司的总经理 ，2006年3月--至今，是西安怡康医药连锁有限责任公司的董事长兼法人代表，同时2011年11月--至今为西安双鹤医药股份有限公司 （现更名为西安医药股份有限公司） 法人代表。

　　何煜担任了105家药房及药业等公司的法人代表，同时，也为34家公司的股东。担任法人或股东任职公司合计130家，公司主要区域为西北区域。

　　西北区密切客户关系：