房企融资两极分化:非百强房企难以获得信托融资

　　在新增开发贷放缓的背景下，房企通过债券、信托融资的规模有所回升，且部分信托资金用于前端拿地，合规成疑。近期，银保监会印发的《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》要求，商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规进行房地产融资。文件印发后，房企和金融机构亦有反馈，本专题将调研他们的应对，呈现房地产业融资的现状和趋势。

　　导读

　　在23号文影响下，地产公司的两极分化将会加剧。一方面，采访中一些大型房企、央企国企认为这个文件影响很小，都没怎么关注；另一方面，中小型房企想要通过高利率的信托、私募“腾挪”的通路几乎被切断。

　　4月份以来二三线城市土地市场的“小阳春”，或将因为一纸监管而明显降温。这就是银保监会最近印发的《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》（以下简称“23号文”）。监管政策相比去年不但未有放松，反而明显收紧。

　　文件强调，商业银行、信托、租赁等金融机构不得违规进行房地产融资，其中对信托的影响最大，几乎精准地狙击了目前信托切入房地产领域的各个模式，还对信托资金池进行了限制。

　　而房地产信托在过去四个多月新增3000多亿，很大部分流入了房企的“前端融资”，也就是用于拿地。“新规之下，土地市场虽不至于回到去年四季度那样的清冷，但预计房企拿地会更加谨慎。”深圳一大型房企投资部人士说。

　　从更长的时间段来看，23号文将促使房企融资进一步分化，资金更加向中大型房企、央企国企倾斜；部分民营中小型房企、激进型房企，资金链可能更加紧张。

　　风险总是与机会同在。阳光城(6.250, -0.08, -1.26%)CFO吴建斌表示，在各种传统的银行贷款、非标融资受限之时，房地产的资产证券化打开了另一扇窗，各类房地产ABS、REITs等也进入快速发展期。

　　央行的数据显示，2019年一季度末，房地产开发贷款余额10.85万亿，同比增长18.9%，增速比上年末低3.7个百分点。增量看，一季度房地产开发新增6600亿，相比去年同期少增400亿。

　　“拿地”资金受限

　　在2019年的土地市场上，中海、华润、保利、万科等大型房企，占据了主力位置；其他民营房企如融创、旭辉、金地、龙湖等也不遑多让。

　　支撑他们的是雄厚的资金实力。这些勇于拿地的房企，不仅得到商业银行的开发贷款，也通过房地产信托获得辅助资金。

　　博人金融总经理宋光辉指出，这些资金主要用于“前端融资”。即房企在签订土地出让协议之后，需要融资用于缴纳土地款，但这时还未获得“四证”，商业银行资金无论表内表外，都无法切入，提供前端融资的主要机构就只有信托和私募基金。

　　据21世纪经济报道了解，目前信托在这一领域有绝对优势。去年以来，银行信贷额度紧张，很多优质项目都通过信托获取开发贷款。用益信托数据显示，截至5月23日，房地产信托大增近7成至2309只，融资规模近3500亿元。

　　然而，23号文下发后，这类“前端融资”将受到明显限制。通知要求，信托发放开发贷款也必须遵守“四三二”的标准，严禁信托通过“股权投资+股东借款”、“股权投资+债权认购劣后”等模式，提供变相的开发贷款。

　　北京一家大型信托内部人士对21世纪经济报道表示，如果23号文严格执行，将会对当前的房地产信托业务造成重大影响。

　　“‘明股实债’、‘股+债’这些都不能再做了，未来可以做的可能只有供应链金融，就是把应收账款做成信托。”上述人士说，“过去两年，通过与保理公司合作，万科、碧桂园等大型房企也都有在做应收账款的融资。”

　　23号文之后，房地产信托受限，对房地产市场最直接的影响就是，拿地会降温。“目前房企的其他融资渠道如境内外发债还是畅通的，融资利率也比去年低，只是这些融资大部分只能用于偿还旧债，不能用于开发投资。”前述深圳开发商说。

　　融资两极分化

　　除了对房地产信托进行严控，23号文整体传递出来的信息是，后续房地产融资并不那么乐观。

　　此前数月是房企融资的“窗口期”。不光是房地产信托，房企境内外发债融资也持续井喷。

　　中原地产研究中心数据显示，在4月创造单月融资2600亿后，5月前2周虽然遇到小长假，但房企的融资额继续维持高位。利率方面，4-5月整体房企的融资成本继续降低，主流境外融资成本均在6-8%，境内公司债均在5%以内，还再次出现了利率不足4%的情况。

　　与此同时，房企之间的融资利率大幅分化。如5月2日佳源国际发行2.25亿美元优先有抵押票据，利率高达11.375%；5月14日，上海陆家嘴(16.720, 0.19, 1.15%)金融贸易区开发股份有限公司发行7亿元公司债券，票面利率仅为3.88%。

　　在23号文影响下，地产公司的两极分化将会加剧。一方面，采访中一些大型房企、央企国企认为这个文件影响很小，都没怎么关注；另一方面，中小型房企想要通过高利率的信托、私募“腾挪”的通路几乎被切断。

　　宋光辉认为，信用评级高的、国有背景的地产公司（约有20家企业）可以通过发行债券获得非常低成本的资金，而且这些资金不受用用途限制的影响，可以灵活使用，用于拿地保证金、缴纳土地款等。

　　而大部分低信用评级的地产公司无法获得这类发债资金，监管政策限制进一步使得这些公司无法获得前端融资。即使是高成本的信托，从4月成立的房地产类集合信托来看，资金也正在向大型房企集中。在229个房地产信托产品中，交易对手为大型房企的达到172个，占比超过75%。

　　据调查，龙头房企如恒大、融创等公司的信托产品，预期收益率多在7%~9%，百强房企的信托融资成本大概在12%~15%，非百强房企则难以获得信托融资。

　　这一切，使得地产公司在面临土地拍卖市场的竞争时，实力差距进一步拉大；也让一些中小房企，面临生存的危机。

　　闽系房企泰禾就是一例。今年以来，泰禾集团(15.670, 0.04, 0.26%)遭遇资金链危机，即便手握多个金融机构的融资协议，但未能继续获得大额借款。泰禾只能通过促销项目和转让资产获得现金。

　　“最近房企都很关注资金链的安全，2019年大部分企业都在更加关注经营风险。”中原地产首席分析师张大伟说。

　　资产证券化“冒头”

　　23号文之外，房地产行业的融资模式正在发生深刻的变化。吴建斌指出，当房地产进入下半场，传统的银行贷款、非标融资受限，但资产证券化打开了另一扇窗。

　　“对房企来讲，正常的销售之外，可以把资产负债表进行分解、证券化，又能带来几百亿资金，”吴建斌表示，“应收款、收租资产、在建工程、商业资产等都可以做ABN、CMBS、ABS，还有商票付款、保理等也可以做。”

　　“主流机构融不到资，还可以在民间流通。比如商票这种融资方式，受宏观政策影响比较小，我们现在大量在做地产基建的商票交易。”深圳一位商票融资机构人士说。

　　记者注意到，2019年以来，房地产资产证券化也在稳步推进，基础资产类型越来越丰富，如3月13日，国内首单合作型长租公寓储架REITs——“平安不动产朗诗租赁住房REITs”发行，首期规模为10.68亿元。

　　一向被认为难以支撑证券化的酒店类资产也纳入了。5月15日，星河联手平安汇通发行星河丽思卡尔顿酒店资产支持专项计划（CMBS），规模为22.11亿。

　　5月21日，深交所最新披露，平安不动产-招创-京基集团酒店资产支持专项计划项目状态更新为“已接收反馈意见”。公告显示，该债权类别为ABS，拟发行金额为32.2亿元。此外，5月9日，光明地产(6.140, -0.08, -1.29%)发行了6亿元冷链仓储物流CMBS。