踏空者富力：净负债率飙升至210% 如何拆解危局？

　　净负债率再次上升

　　“原则上不拿（地），不代表一块都不拿”，接近富力的人士说。根据富力内部文件，也提到“如遇优质土地，可单独呈报董事长审批”。

　　对一家销售超1400亿的房企而言，富力大幅减少拿地背后，是资金链的持续紧绷。4月20日，富力公布了一份未经审核的财报，让其资金状况清晰呈现。

　　截至今年一季度，富力净资产为704.18亿元；有息负债1879.25亿元，其中短期借款153.23亿元，一年内到期的非流动负债347.28亿元，长期借款813.43亿元，应付债券565.31亿元；货币资金为398.19亿元。

　　据此计算，富力的净负债率再次上升，由2018年末的184%升至210.3%。

　　此外，一季度，富力经营活动产生的现金流净值为-170.59亿元，比2018年年末新增84.42亿元。此前的2012-2018年，富力现金流净值已连续七年为负。

　　作为衡量短期偿债能力的重要指标，富力现金短债比不到1，短债超500亿，货币资金仅有398亿，资金缺口超百亿。

　　相比富力，万科的资金链则稳健得多。据一季报，万科持有货币资金1432.2亿元，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和703亿元，现金短债比超过2。

　　对此，富力有关人士表示，公司倾向于用资产负债率、流动比率、速动比率来衡量负债及偿债能力，截至2018年底，这三项分别为80.9%、1.53、0.44，均在安全范围内。

　　对一家销售超1400亿的房企而言，富力大幅减少拿地背后，是资金链的持续紧绷。-宋文辉 摄

　　富力提供的资料显示，公司2019年债券到期总额为245.5亿，其中1-6月内的均全额续期留存，合计176.5亿元，减少了短期偿债压力。

　　不过，“借新还旧”的游戏并未终结，新的债务还在增加。7月8日，富力公告显示，上半年公司新增借款320亿元，借款余额约为1952亿元，累计新增借款超过2018年末公司净资产的40%。

　　其中，境外优先票据、公司债及超短期融资券净增223亿元，占比69%，又一次动用了超短融。此前的2018年，富力超短期融资券82亿元，占比34.3%。

　　China Knowledge分析师何子扬表示，超短融是一种激进的加杠杆行为，意味着富力可能无法较好地筹集资金。

　　此外，去年平均借贷成本在6%以下的富力，今年不惜高成本融资。1月18日，富力公告拟发行一笔优先票据3亿美元，利率高达9.125%。

　　不断增加的债务和上升的杠杆率，带来了沉重的利息压力。财报显示，富力2018年总融资成本为52.12亿元，相比2017年的16.72亿元，暴增211.7%；今年还未公布该数据，但预计也不低。

　　错收万达酒店？

　　时光倒流十几年，2007年的富力，以161亿元的销售位列房企第四，仅次于万科、绿地和中海。

　　然而，由于公司战略的摇摆，富力的经营业绩起起伏伏，2008年重仓商业地产、2013年深入三四线，接连错失住宅市场发展的良机。

　　2017年，富力200亿收购万达酒店。在房企多元化转型背景下，富力想另辟蹊径，成为全球最大的豪华酒店资产拥有人，但却给公司带来沉重的资金压力。

　　2018年，富力归属上市公司股东净利润为83.71亿元，同比下降60%；原因为收购万达酒店的溢价收益大幅减少；净负债率也继续攀升至184%。

　　与此同时，增加的酒店带来更沉重的运营负担，酒店业务连续六年亏损且急剧扩大。2018年亏损4.59亿元，相比2017年的1.46亿元上涨214%。

　　今年7月初，富力跟随恒大、宝能入股华泰汽车，虽未提及具体的入股和投资金额，但这类“烧钱”投资显得不合时宜。

　　对此，易居智库中心研究总监严跃进表示，新能源汽车产业需要大量的资金，参与这类投资只会让富力的资金链更添压力。

　　从重仓商业地产，到深入三四线，再到收购万达酒店、投资新能源汽车，富力似乎一直在踏错市场和投资节奏；公司净负债率常年高企，经营性现金流也连续多年为负。

　　“双老板制”的后患

　　追本溯源，富力的问题还要回到公司制度本身。

　　在所有的房企中，富力实行罕见的“双老板制”——联席董事长制，李思廉和张力分别以32.43%、31.19%持股比例，位列公司第一、二大股东。

　　这种制度下的决策，取决于两人的平衡。李思廉曾表示，对于业务经营，“有一方坚持做，就做了；有一方坚持不做，就不做了。”

　　协纵策略管理集团联合创始人黄立冲认为，一般情况下，一家民营企业只有一个实际控制人。如果由两个人运作，那么该企业的方向、步骤以及资源的控制就会难以形成持续的经营战略。

　　从富力坚持重仓商业、写字楼、酒店来看，与香港出身的李思廉有直接关系，他主张利润为先，规模靠后，也想学港商持有物业的收租模式。

　　近年来富力重回销售规模增长，又似乎是内地背景的张力的主张占了上风。

　　此外，“双老板制”下很容易出现离心力。一方或双方难以为公司全部投入自己的精力、资源。

　　在富力之外，存在多家李思廉、张力个人或家族公司的影子。如张力之子张量旗下的公司实地地产，常被视作富力的关联公司。

　　启信宝及香港公司注册处信息显示，张量现为富力股东，持股比例0.62%；同时，他亦是实地地产董事长，及其母公司实地建设集团的董事。

　　实地是一家有着千亿野心的房企。未来，实地与富力之间是否存在同业竞争的问题，也是富力的一个潜在的观察点。