三月份：地方政府债务的很大一部分是以表外方式筹措，增加系统性风险

三月份：地方政府债务的很大一部分是以表外方式筹措，增加系统性风险

3月份的国务院常务会议提出，今年要降低政府杠杆率。主要挑战是如何解决各地地方政府杠杆率高的问题。为了实现投资拉动地方GDP的高增长，地方政府在过去十年大量举债，为地方基础设施项目融资。大部分债务是在资产负债表外筹集的，增加了中国经济面临的系统性风险。

地方政府债务中很大一部分是地方政府融资平台债，平台债多用于地方政府相关项目。因此，普遍认为地方政府对地方平台债负有隐性担保责任。这种安排掩盖了政府部门的实际债务占GDP的比例，导致政府部门和企业债务结构错位。根据国际清算银行（BIS）的定义，杠杆率是政府名义债务总额与GDP之比。2020年9月中国政府部门杠杆率仅为60.9%，远低于日本的223.3%、美国的118.9%和G20国家的99%，甚至低于印度的83.3%。相比之下，

2021年政府工作报告将地方政府专项债券发行限额定为3.65万亿元，财政赤字3.57万亿元。两者都是按照2020年101.6万亿元的名义GDP计算的。如果仅通过提高GDP增速来实现政府降杠杆的目标，2021年名义GDP增速必须超过11.7%，远超2017年名义GDP增速。 9.8% 使用官方赤字率 3.2% 计算。因此，国务院常务会议提出的去杠杆目标主要是降低隐性债务占GDP的比重，而不是显性债务占GDP的比重。降低地方政府融资平台债务将是今年去杠杆的重点。

地方政府债务简介

中国地方政府债务和资金来源可分为三大类：地方政府债务，即地方政府有法定偿债义务的债务；隐性债务，包括地方政府融资工具的债务；和其他资金来源。虽然地方政府过去曾帮助偿还过平台债等一些隐性债务，但这并不是法定义务。中国官员也没有地方政府融资平台的定义。因此，目前最新的地方政府隐性债务规模仍主要取决于各类民间机构的测算。

为明确地方政府债务的真实规模，2013年中央对地方政府债务进行了详细审计。2014年新《预算法》正式授权地方政府发行地方政府债券，并规定发行债券将是地方政府未来集资的唯一途径。地方政府可以发行两种债券：地方政府一般债券和地方政府专项债券。两者的区别在于，地方政府专项债券的还款来源是相应投资项目的收益，而不是地方政府的一般财政收入。依靠项目收入偿还的地方政府专项债券不会对地方政府财政造成额外负担，因此，它们已成为地方政府筹集投资资金的重要渠道。2020年发行限额将创下3.75万亿元的历史新高，2021年只会小幅下降至3.65万亿元。

地方政府融资平台债券是地方政府的另一个主要融资来源。据媒体统计，2020年地方政府融资平台债券发行规模将超过4.1万亿元，远高于2019年的3.5万亿元。这些债券的收益率高于地方政府一般债券和专项债券债券的收益主要来源于，但风险也更高。不少地方政府融资平台与地方政府有着密切的经济联系。一般可以认为，地方政府的财政收入是对融资平台债务偿还的隐性保证。

地方政府的其他融资来源包括融资贷款、担保贷款、股权回购协议和购买服务时的延期付款。2015年，财政部印发了《2015年地方政府一般债券预算管理办法》和《2015年地方政府债券专项预算管理办法》，旨在将地方政府其他资金来源全部转移到地方政府债券发行中，有序推进从而解决了地方政府的债务问题，提高了偿债透明度。《管理办法》规定，地方政府可以在3年左右的过渡期内发行债券，置换14.34万亿元的高利率地方政府债券。在 2015-2018 年密集的债务互换之后，

2021年去杠杆主要集中在地方政府融资平台债

通过降低地方政府隐性债务来降低杠杆率的思路，在此前的多份政府文件中都有提及。2020年12月，中央经济工作会议提出化解地方政府隐性债务风险。2021年政府工作报告对财政工作提出总体要求，包括加强地方政府债务管理，着力解决地方政府债务风险隐患。今年政府去杠杆的主要目标是减少地方政府融资平台的债务。当前 COVID-19 大流行病正在全球肆虐，给经济增长带来不确定性。中国政府主张保持稳定的政策。有望逐步降低地方政府融资平台债券再融资期限，

如果发行人财务状况不佳，债券再融资收紧可能导致地方政府融资平台债券违约。因此，对地方政府融资平台的信用风险进行监控变得越来越重要。并且由于地方政府融资平台与地方政府的关系密切，可以认为地方政府的财政支持是对地方政府融资平台债券的隐性支付保证。因此，在评估具体地方政府融资平台的信用风险时，厘清影响地方政府财政收入的因素尤为关键。

GDP及其结构对地方政府税收至关重要

中国政府的财政收入主要包括税收收入、非税收入和政府性基金收入。2019年税收收入约占地方政府财政收入的58%。主要税种包括增值税、企业所得税、个人所得税、土地增值税、契税和城市维护建设税。非税收入包括燃煤附加费、国有资源（资产）使用费、管理费和没收收入。2019年，政府性基金收入约占政府总收入的30%，其中80%来自土地使用权出让。

地方政府财政收入与地方GDP密切相关。以中国各省财政收入为因变量，地方名义GDP为解释变量，测算GDP与地方政府财政收入的关系。使用随机效应模型，用过去30年的年度数据进行回归，结果如下表所示。可见，地方GDP是地方政府财政收入变化的重要原因。计算结果与事实相符，即在GDP较高的省份（如广东、江苏），地方政府的财政状况确实更为稳健。

此外，GDP结构也是影响地方财政收入的重要因素。如下图所示，北京、上海、广东等省份的地方政府可以从同样的GDP中获得更多的财政收入。同样的GDP，河南、湖北等省的地方政府财政收入较少。

上述地方GDP与地方政府财政收入的线性关系存在偏差，是由于GDP结构不同造成的。国家税务总局的数据显示，中国对第一产业的税收较少，而第三产业的税收高于第一和第二产业，占税收总额的58.1%。在北京、上海等第三产业占GDP比重较大的省份，同样的GDP，地方政府可以获得更多的财政收入。但在河南等第一产业占GDP比重较大的省份，等量GDP的地方财政收入较少。

土地使用权出让收入对政府性基金收入贡献最大

土地使用权出让收入是衡量地方财政状况的除地方GDP之外的另一个关键因素。主要受当地房地产市场景气与否的影响。2019年，土地使用权出让占政府性基金收入的84%。受新冠疫情影响，2020年货币政策高度宽松，2021年将延续，在此环境下，土地使用权出让收入对政府性基金收入的贡献可能进一步提升。此外债券的收益主要来源于，宽松的货币政策有助于降低利率，使居民更容易获得住房贷款，从而激励越来越多的家庭进入房地产市场，推高住房需求，最终导致房价上涨。在高房价下，

根据中国人民银行信贷数据分类，金融机构新增的居民人民币长期贷款几乎全部为房地产抵押贷款。2021年2月数据达到0.41万亿元，同比增加0.37万亿元。此外，由于2020年和2021年的春节时间不同，2021年2月的工作日将减少，这意味着今年2月的信贷增长快于数据显示。

北京、上海、深圳、广州四个一线城市的房价同比继续上涨，增速快于二三线城市。2021年2月，一线城市一手房价同比上涨4.8%，二手房价格同比上涨10.8%。二线城市一、二级房价同比涨幅分别为4.5%和2.9%。三线城市分别为3.6%和1.9%。

土地使用权出让收入是开发商向政府租用土地进行房地产开发所支付的费用，往往与当地房价一起上涨。

经历新冠疫情冲击后，中国各地房地产市场的复苏情况参差不齐。土地使用权出让收入受各地房地产市场行情影响，各地差异较大。从数据看，土地使用权出让收入与当地居民收入增长呈正相关关系。一些大城市的教育和医疗资源集中也能推高房价，这在北京等一线城市的房价变化中表现得尤为明显。

近期，各地出台一系列房价调控政策。深圳收紧二手房挂牌价监管，要求房产中介公开所有二手房在线下门店和线上平台的挂牌价，不得超过参考价。上海要求当地中小型银行限制其在房地产和住房抵押贷款方面的风险敞口。这些措施将在短期内抑制当地房价上涨，进而影响土地使用权出让收入。但从房价历史数据来看，上述政策难以对楼市产生长期影响。如果教育和医疗资源继续向大城市集中，中国房价

如果您已经是CEIC数据库用户，请登录数据库查看本报告全文及相关数据。

关于CEIC：

CEIC数据库提供超过660万条经济数据和行业数据，涵盖全球新兴市场和发达市场200多个国家和地区。

CEIC中国经济数据库包含超过380,000条宏观经济数据和行业数据。中国经济数据库的历史可以追溯到1949年，拥有500多个数据源。该数据库涵盖297个地级市和2000多个县。

CEIC全球数据库涵盖了来自中国、美国、英国、欧盟、智利等200多个国家和地区的超过410万条时间序列数据。该数据库包含 18 个宏观经济部门和 14 个行业。

CEIC 世界趋势数据库提供汇总区域数据、综合预测、商品数据和市场情绪指标等。该数据库包含超过 420,000 条时间序列数据。

更多中国宏观经济数据和行业数据，请访问CEIC数据库。